Il mandato principale della Banca nazionale svizzera (BNS) consiste nel garantire la stabilità dei prezzi. Oltre a ciò, essa ha anche il compito di contribuire alla stabilità del sistema finanziario. Secondo la gerarchia definita dal legislatore, la stabilità dei prezzi ha la precedenza sul ruolo della BNS relativo alla stabilità finanziaria.

Politica monetaria e stabilità finanziaria interagiscono. Un sistema finanziario stabile è essenziale per conseguire la stabilità macroeconomica. Inoltre, un settore bancario ben funzionante è basilare per l’efficace trasmissione della politica monetaria. Al tempo stesso, la stabilità dei prezzi fornisce un fondamento importante per la stabilità finanziaria, pur non precludendo l’accumulo di vulnerabilità.

Poiché le misure di politica monetaria necessarie a conseguire la stabilità dei prezzi non sempre assicurano la stabilità finanziaria, esse vanno integrate da appositi strumenti macroprudenziali. Ciò è tanto più importante in quanto la BNS non fissa il tasso guida a un livello superiore a quello richiesto dall’obiettivo della stabilità dei prezzi. In Svizzera, uno di questi strumenti macroprudenziali è il cuscinetto anticiclico di capitale.

Tre esempi recenti illustrano l’interazione tra politica monetaria e stabilità finanziaria.

• La crisi di Credit Suisse ha mostrato che la stabilità finanziaria è un presupposto per la stabilità dei prezzi, illustrando quanto siano importanti riserve sufficienti per garantire l’ordinata trasmissione della politica monetaria.
• La fase di bassi tassi di interesse dal 2009 al 2021 a livello mondiale ha evidenziato come possono emergere vulnerabilità e come la BNS le ha affrontate con strumenti macroprudenziali.
• Il ciclo di inasprimento monetario dal 2022 al 2023 ha dimostrato che le misure necessarie dal punto di vista della politica monetaria erano in linea con quelle richieste dal punto di vista della stabilità finanziaria.

L’interazione tra politica monetaria e stabilità finanziaria sottolinea l’importanza di un sistema finanziario resiliente. Evidenzia inoltre che è necessario essere in grado di rafforzare la tenuta del sistema in modo mirato quando le vulnerabilità si accumulano. Le banche possono e sono disposte a concedere prestiti solo se detengono capitale in quantità sufficiente. Una solida politica macroprudenziale consente proprio questo.

Un cordiale buonasera a tutte le persone qui presenti.

Politica monetaria e stabilità finanziaria sono spesso considerate due questioni distinte per le banche centrali. Eppure la storia mostra che, specialmente nei periodi di profondi cambiamenti economici, sono strettamente interconnesse.

Come dovrebbero gestire le banche centrali l’interazione tra politica monetaria e stabilità finanziaria?

Il modo in cui i banchieri centrali affrontano questo interrogativo è mutato nel corso del tempo. Molti policy maker hanno imparato dalla crisi finanziaria globale nel 2008 che i rischi per la stabilità finanziaria andrebbero mitigati con maggiore proattività, prima che scoppi una crisi.

Questa sera vorrei ripercorrere gli insegnamenti tratti dalla crisi e illustrare come si applicano alla Svizzera nella pratica. Sono lieto di essere qui a Basilea e di avere la possibilità di intrattenermi con voi. E mi fa ancora più piacere il fatto che continueremo la discussione con Sarah Lein e Nikola Tarashev più tardi durante la tavola rotonda.

Inizierò sostenendo che politica monetaria e stabilità finanziaria non solo possono andare di pari passo, ma si rafforzano a vicenda. Questo presuppone che i policy maker dispongano degli strumenti giusti. Quali sono questi strumenti e in che modo possono evolvere affinché continuino a rafforzare la resilienza del sistema finanziario svizzero anche in futuro?

Per rispondere a queste domande, fornirò innanzitutto qualche elemento di contesto per spiegare come interagiscono esattamente politica monetaria e stabilità finanziaria. Successivamente, illustrerò il modo in cui la BNS gestisce tale interazione nella pratica, citando alcuni esempi concreti del passato recente.

1. Relazione tra politica monetaria e stabilità finanziaria 

La BNS è investita del mandato di politica monetaria e ha anche il compito di contribuire alla stabilità del sistema finanziario. Il mandato di politica monetaria è ancorato nella Costituzione federale (art. 99). La Legge sulla Banca nazionale precisa che la BNS è tenuta a garantire la stabilità dei prezzi e sancisce inoltre che, entro tale ambito, la BNS deve anche contribuire alla stabilità del sistema finanziario nonché assolvere una serie di altri compiti (art. 5 LBN).¹ 

Diversamente dalla politica monetaria, di esclusiva competenza della BNS, i compiti relativi alla stabilità finanziaria sono condivisi con il Consiglio federale e con l’Autorità federale di vigilanza sui mercati finanziari (FINMA)². La Banca nazionale contribuisce alla stabilità finanziaria fornendo un sostegno di liquidità alle banche, monitorando i rischi sistemici e proponendo adeguamenti del cuscinetto anticiclico di capitale, che è l’unico strumento macroprudenziale prescritto dal quadro regolamentare svizzero. Ad essa spetta inoltre di individuare e designare le banche di rilevanza sistemica nonché di sorvegliare le infrastrutture del mercato finanziario di rilevanza sistemica. Tuttavia, la vigilanza bancaria non è di competenza della BNS, bensì della FINMA che esercita la vigilanza sulle singole istituzioni finanziarie ed è responsabile dell’applicazione della legislazione bancaria. Il quadro regolamentare e legislativo rientra invece nella sfera del Consiglio federale, nonché del Parlamento.

In che modo la stabilità finanziaria influenza la politica monetaria?

Mi soffermerò dapprima su come la stabilità finanziaria influisce sulla politica monetaria e in seguito analizzerò come quest’ultima, a sua volta, incide sulla stabilità finanziaria. 

Un sistema finanziario stabile è essenziale per conseguire la stabilità macroeconomica. Esso è stabile quando è in grado di svolgere le sue funzioni fondamentali, quali la concessione di prestiti, l’accettazione di depositi e la garanzia del buon funzionamento del circuito dei pagamenti, anche in presenza di shock. L’instabilità finanziaria pregiudica la crescita economica e la stabilità dei prezzi, e potrebbe richiedere una risposta di politica monetaria. Pertanto, l’instabilità finanziaria potrebbe costituire un ostacolo al conseguimento della stabilità dei prezzi.

Permettetemi di illustrare due aspetti. 

Il primo è incentrato sulle crisi finanziarie e su come la stabilità finanziaria sia un presupposto per la stabilità dei prezzi. Le crisi finanziarie sono molto costose in termini di perdita di prodotto. È dimostrato che le perdite economiche derivanti da tali crisi sono più profonde e persistenti di quelle subite durante le «normali» recessioni. A partire dalla seconda guerra mondiale, le crisi finanziarie nelle economie avanzate ed emergenti hanno comportato in media due anni di crescita negativa, con una caduta massima del prodotto interno lordo (PIL) pro capite di circa l’1,5%. Cinque anni dopo una crisi finanziaria, il PIL risultava di circa il 4-5% inferiore a quanto sarebbe stato dopo una recessione³. Le pesanti ripercussioni per la produzione economica si sono rispecchiate in un’inflazione eccessivamente bassa o persino negativa, richiedendo risposte straordinarie di politica monetaria.

Il secondo aspetto concerne il ruolo del settore bancario nella trasmissione della politica monetaria. Il tasso guida BNS condiziona i tassi sui depositi e sui prestiti, influenzando le decisioni di risparmio e di investimento (canale dei tassi di interesse), nonché la propensione delle banche a erogare finanziamenti (canale del credito)⁴. Pertanto, le banche svolgono un ruolo centrale nel meccanismo di trasmissione.

Un settore bancario solido è fondamentale per l’efficace trasmissione della politica monetaria. Prendiamo l’esempio di un abbassamento del tasso di politica monetaria che mira a stimolare l’attività creditizia per contrastare la pressione al ribasso sull’inflazione: la trasmissione della politica monetaria è in questo caso subordinata al fatto che le banche dispongano di capitale sufficiente a sostenere la concessione di prestiti. Ciò è apparso evidente in molti paesi negli anni successivi alla crisi finanziaria globale, quando le banche scarsamente capitalizzate esitavano a concedere prestiti⁵. 

Per riassumere, la resilienza delle banche commerciali costituisce un presupposto fondamentale per l’assolvimento sia dei compiti di stabilità finanziaria sia del mandato di politica monetaria da parte delle banche centrali. Un settore finanziario resiliente contribuisce a prevenire le crisi bancarie ed è importante per un’ordinata ed efficace trasmissione della politica monetaria⁶. 

In che modo la politica monetaria influenza la stabilità finanziaria? 

Quali meccanismi si producono in senso inverso? In che modo la politica monetaria influenza la stabilità finanziaria?

La stabilità dei prezzi fornisce un fondamento importante per la stabilità finanziaria. Le banche beneficiano di stabilità macroeconomica a lungo termine. Un contesto nominale stabile agevola la formazione dei prezzi degli attivi finanziari e favorisce decisioni sostenibili nell’attività creditizia. Assicurando la stabilità dei prezzi, le banche centrali aiutano a creare condizioni propizie al buon funzionamento del settore finanziario, soprattutto per quanto riguarda l’erogazione di prestiti. Eppure un’inflazione bassa e stabile non preclude l’accumulo di vulnerabilità. 

Vorrei illustrare questo aspetto mettendo ciclo economico e ciclo finanziario a confronto. Il ciclo economico, che è importante per la politica monetaria, è generalmente più breve di quello finanziario. Quest’ultimo, misurato ad esempio dalle dinamiche del credito o dei prezzi degli attivi, presenta fasi di espansione («boom») e di contrazione («bust») più intense, specie nel settore immobiliare⁷.

Queste differenze nelle caratteristiche fra ciclo economico e ciclo finanziario implicano che il tasso di politica monetaria necessario per conseguire la stabilità dei prezzi potrebbe essere uno dei tanti fattori che contribuiscono alla formazione di vulnerabilità. In particolare, le vulnerabilità nei mercati del credito e degli attivi possono venire a crearsi nonostante un’inflazione bassa e stabile e poi materializzarsi bruscamente, innescando potenzialmente una crisi finanziaria. Le crisi finanziarie possono quindi essere intese come la fase di «bust» del ciclo⁸. La crisi finanziaria globale ne è un esempio calzante, in cui anni di rapida crescita del credito e di aumento dei prezzi delle abitazioni sono culminati in una drastica correzione⁹. 

In che modo la BNS dovrebbe gestire l’impatto della politica monetaria sulla stabilità finanziaria? La risposta si può ricercare nella legislazione svizzera ed è confermata dalla ricerca scientifica.

Il legislatore ha stabilito un chiaro ordine di priorità per quanto concerne il mandato di politica monetaria della BNS e il compito relativo alla stabilità finanziaria: la stabilità dei prezzi ha la precedenza. Il mandato della stabilità dei prezzi è ancorato nella Costituzione federale e specificato nella Legge sulla Banca nazionale, mentre il ruolo della BNS nell’ambito della stabilità finanziaria è definito nella Legge sulla Banca nazionale e descritto come compito entro l’ambito della conduzione della politica monetaria. Il mandato di politica monetaria e il compito di contribuire alla stabilità finanziaria sono entrambi importanti e si rafforzano reciprocamente. Ciononostante, tale gerarchia guida la BNS nel dare priorità alla stabilità dei prezzi.

Cosa dice la ricerca? Dopo la crisi finanziaria globale, una vasta letteratura scientifica ha dimostrato che per quanto concerne lo strumentario a disposizione delle banche centrali, l’ideale è impiegare gli strumenti di tasso di interesse per raggiungere la stabilità dei prezzi, affrontando al contempo, con altri strumenti, possibili esternalità negative sulla stabilità finanziaria¹⁰. Quanto appena descritto è coerente con la cosiddetta regola di Tinbergen o principio di separazione: per conseguire i propri obiettivi i policy maker necessitano di un numero di strumenti pari almeno al numero di tali obiettivi. La ricerca ha attestato che è troppo elevato il costo dell’approccio «leaning against the wind» («andare controvento») ossia fissare il tasso di interesse a un livello superiore a quello richiesto dal punto di vista della stabilità dei prezzi, allo scopo di contenere i rischi per la stabilità finanziaria. Le banche centrali dovrebbero al contrario definire il tasso di politica monetaria solo in funzione della stabilità dei prezzi («clean»). Al tempo stesso, devono disporre anche di una serie di altri strumenti per affrontare i rischi relativi alla stabilità finanziaria.

La BNS fissa il proprio tasso guida unicamente in funzione dell’obiettivo della stabilità dei prezzi. In Svizzera, le vulnerabilità nel settore finanziario sono affrontate con strumenti macroprudenziali. Il Consiglio federale, la FINMA e la BNS operano attivamente in questo ambito¹¹. 

Il cuscinetto anticiclico di capitale è l’unico strumento macroprudenziale previsto dal quadro regolamentare svizzero¹². Le altre misure macroprudenziali, come restrizioni relative ai rapporti prestito/valore («loan to value») o prestito/reddito («loan to income»), sono attuate in Svizzera tramite le direttive di autodisciplina. Il principio alla base del cuscinetto anticiclico è che le banche accumulino gradualmente capitale di pari passo con l’aumento delle vulnerabilità nei mercati creditizio e immobiliare, rafforzando così la propria resilienza. Maggiori sono le vulnerabilità, maggiore è la quantità di capitale che le banche sono tenute a detenere. Se tali vulnerabilità si materializzano, viene impiegato il cuscinetto, liberando capitale che le banche possono utilizzare per assorbire perdite e continuare a erogare prestiti all’economia reale. Ciò contribuisce a mitigare il rischio di una spirale di inasprimento delle condizioni creditizie¹³.

Il quadro regolamentare elvetico consente un’applicazione sia generale sia settoriale del cuscinetto anticiclico di capitale. Nel 2013 il Consiglio federale, su proposta della BNS, ha deciso di attivarne uno settoriale. La BNS la riteneva la risposta più efficiente in termini di costi, dato che le vulnerabilità allora – come oggi – erano concentrate nel mercato immobiliare residenziale e in quello ipotecario. Il cuscinetto settoriale accresce i requisiti patrimoniali associati ai prestiti ipotecari per immobili residenziali sul mercato interno, lasciando invariati quelli relativi alle altre esposizioni. L’orientamento settoriale contribuisce pertanto a evitare un rallentamento della dinamica del credito in altri segmenti. Al tempo stesso assicura un aumento della resilienza del settore bancario nel suo complesso, visto che i prestiti ipotecari costituiscono la principale classe di attivo nei bilanci delle banche svizzere. 

Dopo l’attivazione nel 2013, il cuscinetto anticiclico settoriale di capitale è stato innalzato nel 2014. Disattivato nel 2020 a seguito dello scoppio della pandemia da coronavirus, nel 2022 è stato riattivato e fissato alla soglia massima prevista per legge del 2,5%¹⁴. Questo limite rigido, specifico alla Svizzera, rappresenta una restrizione all’utilizzo del cuscinetto di capitale. Ritornerò su questo argomento più tardi. Prima, però, vorrei soffermarmi su un insegnamento importante per la definizione di uno strumentario macroprudenziale efficace, tratto dalla disattivazione del cuscinetto settoriale di capitale durante la pandemia.

Sebbene le vulnerabilità sui mercati ipotecario e immobiliare in Svizzera siano rimaste elevate per tutta la durata della pandemia, il cuscinetto anticiclico settoriale di capitale è stato disattivato per sostenere la continuità nell’erogazione di prestiti in un periodo di eccezionale incertezza. Tuttavia, le vulnerabilità sui mercati ipotecario e immobiliare residenziale si sono protratte e ampliate. Con la disattivazione del cuscinetto settoriale, il capitale destinato all’assorbimento delle perdite derivanti da una potenziale crisi immobiliare è stato ridotto.

Questo mostra che il cuscinetto anticiclico settoriale di capitale è stato impiegato per due obiettivi distinti: primo, migliorare la resilienza contro la materializzazione di vulnerabilità nel mercato ipotecario e in quello immobiliare e, secondo, fornire capitale liberabile in risposta a shock, anche se questi non sono connessi a tali vulnerabilità. Questo duplice ruolo può essere problematico e rafforzare l’argomentazione a favore di una riserva separata di capitale, specificatamente concepita per assorbire l’impatto di shock non legati a vulnerabilità sui mercati creditizio e immobiliare.

Sulla scorta degli insegnamenti tratti dalla pandemia, molti paesi hanno introdotto una simile riserva¹⁵. Ad oggi, la Svizzera non ha integrato uno strumento di questo tipo nel proprio quadro regolamentare. L’esperienza maturata in Svizzera durante la pandemia e quella degli altri paesi offrono buoni spunti di riflessione. Entrambe possono essere utili per guidare l’ulteriore sviluppo del quadro macroprudenziale svizzero.

2. Esempi concreti dell’interazione tra politica monetaria e stabilità finanziaria in Svizzera

Abbiamo esaminato il modo in cui politica monetaria e stabilità finanziaria interagiscono. Ma cosa significa questo in pratica per la Svizzera? Vorrei illustrarlo con tre esempi del passato recente: la crisi di Credit Suisse, la fase di bassi tassi di interesse tra il 2009 e il 2021 e il ciclo di inasprimento della politica monetaria dal 2022 al 2023. Ciascun esempio riflette aspetti diversi dell’interazione tra politica monetaria e stabilità finanziaria e fornisce la prospettiva di policy in situazioni pratiche. 

La crisi di Credit Suisse: la stabilità finanziaria quale presupposto per la stabilità dei prezzi 

La crisi di Credit Suisse ha cominciato a delinearsi nel corso del 2022. La banca soffriva da tempo di una perdita di fiducia e di deflussi di fondi della clientela, dato che quest’ultima e gli investitori consideravano il suo modello di business non più sostenibile. Il crollo della Silicon Valley Bank negli Stati Uniti ha scatenato un repentino deterioramento della situazione a metà marzo 2023. Il Consiglio federale, la FINMA e la BNS hanno collaborato a ritmo serrato per trovare una soluzione al fine di salvaguardare la stabilità finanziaria e l’economia elvetica. La soluzione alla fine adottata è ben nota, ossia l’acquisizione di Credit Suisse da parte di UBS, che è stata accompagnata da un pacchetto di misure del Consiglio federale. La BNS ha avuto un ruolo centrale nella gestione della crisi fornendo una quantità di liquidità senza precedenti¹⁶.

La crisi di Credit Suisse illustra tre punti: primo, la stabilità finanziaria è un presupposto per la stabilità dei prezzi; secondo, sono fondamentali riserve sufficienti per l’assorbimento di shock e per l’ordinata trasmissione della politica monetaria; terzo, per accrescere la resilienza del sistema finanziario è essenziale una regolamentazione solida. Vediamo questi tre punti in maggior dettaglio. 

La stabilità finanziaria è un presupposto per la stabilità dei prezzi. Un dissesto disordinato di Credit Suisse – banca di rilevanza sistemica globale o G-SIB – avrebbe avuto gravi conseguenze per la stabilità finanziaria e l’economia¹⁷. Considerati i legami internazionali di Credit Suisse, le ripercussioni si sarebbero probabilmente estese oltre i confini nazionali. Il suo crollo avrebbe innescato un effetto domino nel sistema finanziario globale, con ricadute drammatiche sull’economia reale. 

Ad esempio, come sottolineato da Thomas Jordan in un discorso nel 2023, in un tale scenario, e in mancanza di un intervento da parte del governo, molte economie domestiche nonché piccole e medie imprese (PMI) in Svizzera non avrebbero più avuto accesso ai propri averi, e non sarebbe più stato possibile eseguire pagamenti tramite la banca. Inoltre, soprattutto le PMI non avrebbero più potuto usufruire dei limiti di credito accordati, né sarebbero stati rinnovati i prestiti in scadenza. Il danno economico in Svizzera sarebbe stato probabilmente enorme. Secondo la teoria macroeconomica ciò avrebbe avuto un impatto anche sulla stabilità dei prezzi. 

Per fortuna Credit Suisse non ha subito un tracollo disordinato, bensì è stata rilevata da UBS. Ciononostante, l’acquisizione ha cambiato significativamente il contesto del mercato creditizio svizzero e avrebbe potuto avere implicazioni per la trasmissione della politica monetaria¹⁸. 

Giungo così al secondo punto: l’importanza di riserve sufficienti di capitale e di liquidità per l’assorbimento di shock e per l’ordinata trasmissione della politica monetaria. Con il rilevamento della clientela di Credit Suisse da parte di UBS, la struttura del mercato creditizio svizzero è cambiata profondamente. Dopo l’acquisizione, molte imprese ed economie domestiche in precedenza servite da UBS e Credit Suisse hanno cercato nuove relazioni creditizie con altre banche in un’ottica di diversificazione¹⁹. Di conseguenza, l’attività creditizia di UBS e Credit Suisse si è nettamente ridotta. Fortunatamente, tale contrazione è stata più che compensata dall’espansione dei prestiti da parte delle banche orientate al mercato interno e di quelle appartenenti alla categoria «altre banche», che comprende banche residenti più specializzate, la maggior parte delle quali nella gestione patrimoniale, nonché succursali e affiliate di banche estere. Complessivamente, i volumi creditizi hanno continuato a crescere a un ritmo sostenuto e la trasmissione della politica monetaria ha funzionato ordinatamente. Non ci sono stati segni di stretta creditizia. 

Ciò è stato possibile perché le banche orientate al mercato interno e le «altre banche» disponevano di una capacità di prestito sufficiente per soddisfare l’aumento della domanda²⁰. Le ingenti riserve di capitale e di liquidità delle banche hanno svolto un ruolo fondamentale nell’assorbire il cambiamento strutturale senza incidere sulla disponibilità di credito, a riconferma del fatto che sia una regolamentazione adeguata, sia la presenza di riserve sufficienti aiutano ad assorbire gli shock, indipendentemente dalla natura di questi ultimi. Esse rafforzano la trasmissione della politica monetaria e quindi il conseguimento della stabilità dei prezzi. 

Passo ora al terzo punto. La crisi di Credit Suisse ha messo in luce numerosi punti di debolezza nell’attuale assetto regolamentare, soprattutto nell’ambito dei requisiti patrimoniali e della preparazione delle garanzie. Considerate l’accresciuta concentrazione e l’aumentata dimensione del settore bancario elvetico in rapporto al PIL, è tanto più importante che la Svizzera attui una solida normativa «too big to fail» (TBTF) e affronti tali carenze²¹. Le misure TBTF proposte dal Consiglio federale, in particolare la copertura integrale delle partecipazioni all’estero con fondi propri di base di qualità primaria (Common Equity Tier 1 o capitale CET1), renderebbero il mercato finanziario svizzero più resiliente²².

Fase di bassi tassi di interesse dal 2009 al 2021: vulnerabilità nel settore finanziario e ruolo degli strumenti macroprudenziali

Permettetemi ora di tornare un po’ indietro nel tempo. Il secondo esempio porta l’attenzione sull’accumulo di vulnerabilità nel settore finanziario durante la fase di tassi di interesse bassi a livello globale, compresa fra il 2009 e il 2021. Questo episodio illustra i potenziali effetti della politica monetaria sulla stabilità finanziaria, mostrando come possono emergere implicazioni per quest’ultima e come vi ha risposto la BNS. 

Dopo la crisi finanziaria globale, il livello dei tassi di interesse è diminuito sensibilmente in tutto il mondo, per due ragioni principali. In primo luogo, il tasso di interesse di equilibrio globale era diminuito per svariati decenni. Una popolazione in via di invecchiamento e una minore crescita della produttività hanno modificato l’offerta e la domanda di risparmi e investimenti, determinando tassi reali di equilibrio più bassi a livello mondiale²³. In secondo luogo, la politica monetaria era stata ovunque espansiva in seguito alla bassa inflazione e alla debole ripresa economica dopo la crisi²⁴. 

La Svizzera non ha costituito un’eccezione; entrambi i fattori erano presenti anche nel nostro Paese. La protratta tendenza ribassista dei tassi di interesse a livello globale si è rispecchiata anche nel tasso di interesse di equilibrio in Svizzera. La pressione al ribasso sull’inflazione per oltre un decennio ha richiesto da parte della BNS una politica monetaria accomodante, compreso un tasso di politica monetaria negativo, per assolvere il mandato di stabilità dei prezzi. 

Il basso livello dei tassi di interesse nel mondo ha avuto ricadute sulla stabilità finanziaria, in quanto ha incoraggiato una maggiore assunzione di rischi in tutto il sistema finanziario. In Svizzera, nonostante il tasso di politica monetaria negativo, i tassi sui depositi al dettaglio sono rimasti a zero, poiché le banche erano restie a trasmetterli alla clientela. Allo stesso tempo, dopo un iniziale aumento con il passaggio al tasso negativo, i tassi sui prestiti hanno continuato a scendere, comprimendo i margini netti di interesse e mettendo sotto pressione la redditività delle banche. Ciò, a sua volta, ha rafforzato l’incentivo a erogare più prestiti e ad assumere maggiori rischi di scadenza e di credito²⁵.

Per gli investitori, rendimenti persistentemente bassi sugli attivi sicuri hanno alimentato la ricerca di reddito, incrementando la domanda di immobili e comprimendo i premi per il rischio. I tassi sui prestiti ipotecari sono scesi a livelli storicamente bassi, contribuendo alla crescita sostenuta dei mutui. Unitamente all’offerta limitata e all’elevata domanda di abitazioni, questa tendenza ha portato a un aumento dei prezzi degli immobili residenziali. Progressivamente sono venute a formarsi vulnerabilità nel mercato ipotecario e in quello immobiliare residenziale in Svizzera. Le valutazioni degli immobili si sono discostate sempre più da fondamentali sottostanti quali il reddito delle economie domestiche e i canoni di locazione²⁶.

Come accennato in precedenza, in risposta all’accumulo di vulnerabilità la BNS ha proposto al Consiglio federale di attivare, e successivamente innalzare, il cuscinetto anticiclico settoriale di capitale. Imponendo alle banche di costituire fondi propri addizionali, questa misura ha rafforzato la resilienza del settore bancario²⁷. Nell’eventualità di una correzione in questi mercati, il capitale può essere liberato, consentendo alle banche di assorbire le perdite e continuare nel contempo a erogare prestiti a economie domestiche e imprese. Oltre all’attivazione del cuscinetto settoriale, la FINMA ha riconosciuto come standard minimi per il finanziamento ipotecario nuovi requisiti emanati dal settore bancario nelle proprie direttive di autodisciplina²⁸.

All’inizio del mio intervento ho chiesto in che modo la politica macroprudenziale può continuare a rafforzare la resilienza del sistema finanziario in futuro. Come già spiegato, un’opzione sarebbe l’introduzione di una riserva aggiuntiva di capitale liberabile che sosterrebbe l’attività creditizia delle banche in caso di shock non connessi alle vulnerabilità nel mercato del credito e in quello immobiliare, come durante la pandemia. Inoltre, un passo significativo potrebbe essere l’innalzamento del livello massimo del cuscinetto anticiclico settoriale di capitale. Questa opzione è stata considerata importante dall’FMI nel suo Financial Sector Assessment Program for Switzerland dell’anno scorso²⁹. Attualmente, il cuscinetto anticiclico settoriale si situa al massimo di legge del 2,5%. Non vi è quindi più margine di manovra macroprudenziale per far fronte a un ulteriore aumento del rischio nel mercato del credito e in quello immobiliare. 

Questo non vuol dire che il cuscinetto anticiclico di capitale debba essere aumentato al momento. Vorrei precisare che a nostro giudizio attualmente non dovrebbe esserlo. Tuttavia, l’esperienza dimostra che la situazione può cambiare e che la capacità di reagire quando succede è fondamentale. Ciò è particolarmente importante alla luce del contesto attuale in Svizzera, caratterizzato da bassi tassi di interesse e da una forte domanda di abitazioni. 

Ciclo di inasprimento della politica monetaria dal 2022 al 2023

La fase di tassi di interesse bassi o negativi si è conclusa con l’avvio del ciclo di inasprimento monetario, protrattosi dal 2022 al 2023. È l’argomento del mio terzo esempio, il quale ci mostra che vi sono situazioni in cui le misure necessarie dal punto di vista della politica monetaria sono in linea con quelle richieste dal punto di vista della stabilità finanziaria. 

Verso la fine della pandemia, l’inflazione è sensibilmente aumentata in molte economie avanzate, fra cui la Svizzera. La domanda repressa, le interruzioni nelle catene di approvvigionamento e le tensioni sul mercato del lavoro, unite all’aumento dei prezzi dell’energia seguito allo scoppio del conflitto in Ucraina, hanno alimentato le pressioni inflazionistiche. La Banca nazionale ha inasprito la sua politica monetaria adottando un duplice approccio. Nella seconda metà del 2021 ha deliberatamente lasciato che il franco si apprezzasse, limitando gli acquisti di valuta estera; poi a metà del 2022 ha cominciato a innalzare il tasso guida, incrementandolo progressivamente di 250 punti base nell’arco di un anno. I rialzi del tasso guida sono stati accompagnati dalla vendita di valuta estera, il che ha causato un ulteriore apprezzamento del franco e permesso di ridurre l’inflazione. 

Le misure richieste dalla prospettiva della stabilità dei prezzi e da quella della stabilità finanziaria erano allineate. Dal punto di vista della stabilità dei prezzi, sono stati necessari interventi decisi per ancorare le aspettative di inflazione, limitare gli effetti di secondo impatto e consentire all’inflazione di rientrare nell’area di stabilità dei prezzi. La combinazione di rialzi del tasso guida e vendite di valuta estera in una fase precoce ha evitato di dover procedere in uno stadio successivo a un inasprimento del tasso guida potenzialmente più forte, che avrebbe potuto avere conseguenze negative per l’economia. 

La stessa logica è stata applicata anche nell’ottica della stabilità finanziaria. È stato preferibile innalzare il tasso guida in modo deciso e precoce, affinché l’inflazione tornasse in breve tempo nell’area di stabilità dei prezzi. Un inasprimento tardivo e magari più forte avrebbe potuto pesare maggiormente sui bilanci e sui prezzi degli attivi. 

Conclusione: punti chiave

Giungo così al termine del mio intervento. Oggi ho iniziato chiedendo in che modo le banche centrali dovrebbero gestire l’interazione tra politica monetaria e stabilità finanziaria. Un elemento centrale della risposta è che, dato che la BNS non fissa il tasso guida a un livello superiore a quello richiesto dall’obiettivo della stabilità dei prezzi, deve disporre degli strumenti giusti per affrontare i rischi relativi alla stabilità finanziaria. 

L’interazione tra politica monetaria e stabilità finanziaria sottolinea l’importanza di un sistema finanziario resiliente. Evidenzia inoltre che è necessario essere in grado di rafforzare la tenuta del sistema in modo mirato quando le vulnerabilità si accumulano. Le banche possono e sono disposte a concedere prestiti solo se detengono capitale in quantità sufficiente. Una solida politica macroprudenziale consente proprio questo.

Il mandato di politica monetaria della BNS consiste nel garantire la stabilità dei prezzi. Poiché le misure di politica monetaria necessarie a tale scopo non sempre assicurano la stabilità finanziaria, esse vanno integrate da appositi strumenti macroprudenziali. Il cuscinetto anticiclico di capitale è uno di questi. 

La Svizzera è stata uno dei primi paesi a livello mondiale a introdurre il cuscinetto anticiclico di capitale nel proprio dispositivo regolamentare, nel 2012. Da allora, altri paesi si sono messi al passo sviluppando poi ulteriormente questo strumento e rendendo così la politica macroprudenziale più flessibile ed efficace. L’esperienza acquisita dall’introduzione di questo strumento, anche durante la pandemia, fornisce insegnamenti utili e offre l’occasione di riflettere sulla regolamentazione relativa al cuscinetto anticiclico in Svizzera.

 

Antoine Martin*
Vicepresidente della Direzione generale
Banca nazionale svizzera
Basilea, 26 agosto 2026
© Banca nazionale svizzera (discorso originale in inglese)