Lors de l’examen de la situation économique et monétaire des 9 et 10 décembre 2025, la Direction générale de la Banque nationale suisse (BNS) a décidé de maintenir son taux directeur à 0%. Elle a annoncé sa décision de politique monétaire le 11 décembre.

La décision de politique monétaire a été précédée d’une analyse et de discussions sur les conditions monétaires et le contexte économique. Ont notamment été examinés la situation sur les marchés financiers, les indicateurs monétaires, l’environnement économique mondial ainsi que la situation et les perspectives économiques de la Suisse.

La décision de politique monétaire a été prise par Martin Schlegel, Antoine Martin et Petra Tschudin, respectivement président, vice-président et membre de la Direction générale.

Ont participé au premier jour de l’examen de la situation économique et monétaire les membres de la Direction générale, leurs suppléantes et suppléants Attilio Zanetti, Rosmarie Schlup, Sébastien Kraenzlin et Thomas Moser, et des représentantes et représentants des divisions Affaires économiques, Marchés monétaire et des changes, Stabilité financière, Coopération monétaire internationale et Secrétariat général, ainsi que de l’unité d’organisation Communication.

Le second jour, les membres de la Direction générale et leurs suppléantes et suppléants ont mené les consultations finales, qui ont précédé la décision de politique monétaire, avec un cercle restreint d’expertes et d’experts. Étaient présents les responsables des divisions Affaires économiques, Marchés monétaire et des changes, Stabilité financière, Coopération monétaire internationale et Secrétariat général, ainsi que les responsables des unités d’organisation Analyses de politique monétaire, Prévisions et analyses Suisse, Relations avec l’économie régionale, Prévisions et analyses Monde, Science des données économiques et Communication.

Marchés financiers

L’examen de la situation économique et monétaire s’ouvre sur un compte rendu de l’évolution des marchés financiers par la division Marchés monétaire et des changes.

Au quatrième trimestre 2025, les tensions commerciales, les inquiétudes concernant certains segments du marché du crédit aux États-Unis et la valorisation des actions technologiques américaines ont entraîné une hausse temporaire de la volatilité sur les marchés financiers. Le manque de données dû à l’arrêt de certaines activités gouvernementales aux États-Unis (shutdown) a également alimenté l’incertitude sur les marchés. Dans ce contexte, la tendance à la hausse des actions européennes et américaines a perdu de sa vigueur. Le marché suisse des actions a profité de sa concentration en valeurs défensives et de la hausse supérieure à la moyenne de certains titres. Le dollar des États-Unis s’est apprécié d’environ 1% en termes pondérés par le commerce extérieur. Concernant l’examen de décembre, les marchés tablaient sur un maintien du taux directeur de la BNS.

Les membres de la Direction générale et leurs suppléantes et suppléants analysent ensuite, avec les expertes et experts, l’actualité récente des entreprises américaines actives dans le domaine de l’intelligence artificielle (IA). Les discussions portent notamment sur la valorisation élevée de ces entreprises qui, selon certains observateurs, pourrait les rendre vulnérables à des corrections de cours et génère donc une grande incertitude. Celle-ci s’accroît d’autant plus qu’un grand nombre de ces entreprises se financent depuis quelque temps davantage sur le marché obligataire.

Les échanges avec les expertes et experts portent aussi sur la divergence des taux d’intérêt entre les États-Unis et la zone euro, qui s’est encore amplifiée depuis l’examen de septembre. Les anticipations des marchés en matière de taux ont été relativement stables pour la zone euro, mais plus volatiles pour les États-Unis.

Indicateurs monétaires

L’analyse des indicateurs monétaires est présentée par la division Affaires économiques.

Les rendements des obligations à long terme de la Confédération n’ont guère varié depuis l’examen de septembre. Le franc s’est déprécié face au dollar des États-Unis, mais est resté stable face à l’euro. À la Bourse suisse, les cours ont nettement augmenté. Les prix de l’immobilier résidentiel sont restés orientés à la hausse, et la croissance des prêts hypothécaires a continué de s’accélérer. Après une progression sensible aux trimestres précédents, le rythme de croissance des agrégats monétaires larges s’est stabilisé.

Les membres de la Direction générale et leurs suppléantes et suppléants évoquent ensuite les conditions monétaires actuelles. Tous les indicateurs disponibles montrent que la politique monétaire a un effet expansionniste. L’abaissement du taux directeur de la BNS entamé en 2024 s’est répercuté sur le niveau général des taux. Son effet stimulant se manifeste notamment dans la croissance du crédit et des agrégats monétaires larges. Il y a un excédent de liquidités, qui est compatible avec la stabilité des prix à moyen terme. L’écart de taux assez élevé avec l’étranger a contribué à la relative stabilité des cours de change du franc depuis le milieu de l’année, en dépit de l’incertitude parfois forte régnant sur les marchés financiers. Depuis l’examen de septembre, le franc s’est légèrement déprécié en termes réels pondérés par le commerce extérieur.

Les membres de la Direction générale et leurs suppléantes et suppléants évoquent également les possibles interactions entre la politique monétaire et la stabilité financière.

Environnement économique mondial

L’analyse de l’évolution de la conjoncture mondiale est présentée par la division Affaires économiques.

La croissance de l’économie mondiale au troisième trimestre a été plus forte que prévu. Les effets des droits de douane des États-Unis et de l’incertitude en matière de politique commerciale ont été moins marqués qu’attendu. La phase d’essor prolongée que connaît le secteur de l’intelligence artificielle a aussi contribué à la croissance. Aux États-Unis, l’inflation est restée relativement élevée, mais les inquiétudes concernant le marché du travail ont conduit à un nouvel assouplissement de la politique monétaire. Dans la zone euro, l’inflation est demeurée proche de l’objectif visé, et les taux directeurs sont restés inchangés.

La division Affaires économiques expose ensuite son scénario de base pour l’économie mondiale, sur lequel se fondent les prévisions pour la Suisse. L’économie mondiale devrait connaître une expansion modérée au cours des prochains trimestres. Aux États‑Unis, l’inflation devrait se maintenir à un niveau relativement élevé pendant encore un certain temps, tandis que dans la zone euro, elle devrait rester proche de l’objectif visé. L’incertitude entourant les perspectives de l’économie mondiale a diminué depuis l’examen de septembre. Toutefois, des risques significatifs demeurent. Les droits de douane américains et les incertitudes en matière de politique commerciale restent déterminants. D’un côté, ils pourraient affecter la conjoncture mondiale davantage que jusqu’à présent, et les entraves au commerce pourraient encore augmenter. D’un autre côté, la croissance de l’économie mondiale pourrait de nouveau s’avérer plus solide que prévu au cours des trimestres à venir.

Dans le cadre de leurs échanges avec les spécialistes, les membres de la Direction générale et leurs suppléantes et suppléants examinent les raisons pour lesquelles la croissance a été plus vigoureuse que prévu. Si, comme on pouvait s’y attendre, la forte hausse des droits de douane américains par rapport à 2024 a freiné la demande de biens étrangers aux États-Unis, le commerce international de biens est resté remarquablement robuste. Cela s’explique notamment par le dynamisme de la demande de biens et services liés à l’intelligence artificielle, qui a stimulé tout particulièrement les exportations des économies émergentes d’Asie. Du reste, les pays industrialisés aussi ont vu leurs exportations progresser davantage que prévu. Bien que l’incertitude entourant les politiques commerciales demeure forte, la dynamique d’investissement a également dépassé les attentes. Aux États-Unis notamment, les investissements dans l’intelligence artificielle sont particulièrement soutenus.

Les membres de la Direction générale et leurs suppléantes et suppléants discutent également, avec les spécialistes, de l’influence que pourraient avoir les politiques monétaires et budgétaires sur l’évolution à venir de la conjoncture mondiale. Aux États-Unis et dans la zone euro, particulièrement en Allemagne, la politique monétaire et l’orientation plus expansionniste de la politique budgétaire devraient soutenir la croissance. Les autres facteurs cités comme susceptibles d’influer sur la conjoncture mondiale sont les politiques commerciales, le niveau élevé de l’endettement à l’échelle mondiale, les développements ultérieurs dans le domaine de l’intelligence artificielle et la géopolitique.

Situation économique en Suisse

La division Affaires économiques rend ensuite compte des entretiens trimestriels que les déléguées et délégués aux relations avec l’économie régionale ont menés entre octobre et novembre avec les entreprises.

Pour le quatrième trimestre, les entreprises s’attendaient à une légère accélération de la croissance, attribuable principalement aux services et à la construction. Certaines branches de l’industrie hors construction constataient également une reprise, bien que la sous-utilisation des capacités de production ait continué de peser sur les marges. Les entreprises particulièrement affectées par les droits de douane des États-Unis ont déjà pris différentes mesures pour faire face à la situation. Dans l’ensemble, les entreprises interrogées se montraient modérément optimistes quant à l’évolution de leur chiffre d’affaires, tout en continuant de juger l’incertitude élevée.

Les membres de la Direction générale et leurs suppléantes et suppléants évoquent avec les déléguées et délégués le point de vue des entreprises sur la situation du moment. Ils s’intéressent aussi à la façon dont les entreprises devraient réagir à la baisse des droits de douane américains annoncée en novembre, à leur évaluation des pressions actuelles sur les prix et à la manière dont l’utilisation de l’intelligence artificielle se répercute sur leur activité. La réduction des droits de douane constitue un soulagement pour les entreprises particulièrement affectées, entre autres parce qu’elle atténue les désavantages compétitifs par rapport aux entreprises européennes. Les anticipations en matière de prix n’ont guère varié par rapport au trimestre précédent, les entreprises tablant sur une légère hausse des prix d’achat et de vente. Les anticipations d’inflation sont également restées stables. L’utilisation de l’intelligence artificielle est au centre des réflexions d’un grand nombre d’entreprises, mais ne devrait pas être une raison prépondérante de la sous-utilisation actuelle du personnel dans l’industrie. Dans les services, le niveau des effectifs est jugé approprié.

Les discussions portent ensuite sur l’évolution des prix à la consommation en Suisse, qui est présentée par la division Affaires économiques. Contrairement aux attentes, l’inflation a quelque peu reculé ces derniers mois pour s’établir à 0% en novembre. Cette baisse s’explique principalement par le renchérissement moins élevé des prix de l’hôtellerie et de certains biens importés, notamment de l’habillement, ainsi que par une hausse moins marquée des loyers. L’inflation sous-jacente a également fléchi quelque peu, ce qui indique un ralentissement de la dynamique inflationniste fondamentale.

Les membres de la Direction générale et leurs suppléantes et suppléants débattent de l’évolution attendue de l’inflation à court terme. Les services suisses devraient continuer à soutenir l’inflation, malgré une légère diminution de la contribution des loyers. En effet, l’abaissement du taux hypothécaire de référence devrait entraîner un nouveau ralentissement, quoique léger, de l’augmentation des loyers à court terme. L’évolution des prix des biens, de son côté, devrait encore freiner l’inflation durant les mois à venir, même si l’impact du fléchissement des prix de l’énergie observé ces derniers mois devrait diminuer. Les facteurs d’incertitude prépondérants n’ont pas changé depuis l’examen de septembre: il s’agit toujours, essentiellement, de la hausse des loyers et de l’évolution des prix dans le secteur du tourisme.

Perspectives économiques de la Suisse

La division Affaires économiques présente son appréciation de l’évolution économique de la Suisse ainsi que le scénario de base pour l’économie du pays.

Au troisième trimestre, la croissance du PIB a été négative. Ce recul est principalement imputable à l’industrie pharmaceutique. La création de valeur, qui avait nettement augmenté dans ce secteur au premier trimestre, a diminué depuis. Dans les autres branches de l’industrie manufacturière, ainsi que dans les services, la création de valeur a connu une légère progression. Le chômage a continué d’augmenter ces derniers mois.

La baisse des droits de douane américains et l’évolution plus favorable de la conjoncture à l’étranger ont quelque peu amélioré les perspectives économiques de la Suisse. Le PIB devrait progresser de près de 1,5% en 2025 et d’environ 1% en 2026. Le chômage devrait encore légèrement augmenter. Après avoir quelque peu reculé ces derniers mois, l’inflation devrait connaître à nouveau une accélération sur la période de prévision, se maintenant ainsi dans la plage de stabilité des prix. L’incertitude entourant son évolution demeure élevée. Les perspectives économiques de la Suisse, largement tributaires de l’évolution de l’économie mondiale, restent elles aussi incertaines.

Dans leurs échanges avec les expertes et experts, les membres de la Direction générale et leurs suppléantes et suppléants se penchent sur les causes de la volatilité du PIB en 2025. Celle-ci tient principalement à l’annonce de la hausse des droits de douane aux États-Unis, les exportations ayant augmenté avant leur entrée en vigueur, puis diminué. Ce phénomène a été particulièrement sensible dans la chimie et l’industrie pharmaceutique, même s’il a aussi été observé dans d’autres branches. La phase de rééquilibrage devrait maintenant être terminée. L’industrie devrait apporter une contribution positive au PIB à partir de la fin de l’année 2025. Les membres de la Direction générale et leurs suppléantes et suppléants examinent également les risques pesant sur les perspectives de la Suisse. Ceux-ci comprennent le contexte international et la politique commerciale des États-Unis, mais aussi de fortes fluctuations des cours de change.

Décision de politique monétaire

La Direction générale entame le second jour de l’examen de la situation économique et monétaire en résumant le contexte, la situation conjoncturelle, les scénarios pour les économies mondiale et suisse ainsi que les prévisions d’inflation, qui lui ont été présentés la veille. La division Marchés monétaire et des changes aborde de nouveau la situation sur les marchés financiers, en particulier du point de vue de la mise en œuvre de la politique monétaire sur les marchés monétaire et des changes.

La division Affaires économiques rappelle ensuite le contexte dans lequel s’inscrit la décision de politique monétaire. Au printemps, le net recul de l’inflation amorcé l’année précédente s’est stabilisé. La pression inflationniste n’a quasiment pas varié depuis l’examen de septembre. L’inflation a légèrement fléchi au cours des deux derniers mois, surtout en raison de l’évolution des prix de l’hôtellerie et de l’habillement, ainsi que des loyers. La prévision d’inflation conditionnelle indique une reprise de la hausse au cours des prochains trimestres.

À moyen terme, cette prévision n’a guère varié par rapport à septembre, et l’inflation s’inscrit dans la plage de stabilité des prix sur toute la période de prévision.

Les perspectives économiques de la Suisse se sont éclaircies après l’annonce de la baisse des droits de douane américains. De nombreux indicateurs conjoncturels laissent entrevoir une légère reprise de la croissance. Au quatrième trimestre, l’écart de production négatif est un peu plus important que ne l’indiquaient les prévisions de septembre. Cependant, avec l’amélioration de la croissance dans les trimestres à venir, il devrait se réduire plus rapidement qu’attendu jusqu’à présent. Le chômage, dont l’augmentation a ralenti, ne devrait plus enregistrer de hausse prononcée.

Sur la base des perspectives qui lui ont été présentées en matière d’inflation et de conjoncture, la Direction générale conclut que les conditions monétaires actuelles sont appropriées et que la politique monétaire produit actuellement des effets expansionnistes. Elle estime qu’aucun ajustement n’est nécessaire pour le moment, et que resserrer ou assouplir la politique monétaire ne serait pas opportun à ce stade.

La Direction générale décide donc de maintenir le taux directeur de la BNS à 0%. Ce taux continuera de s’appliquer, jusqu’à un seuil défini, aux avoirs à vue détenus par les banques à la BNS. Pour la part des avoirs à vue qui dépasse ce seuil, le taux appliqué sera comme jusqu’ici réduit de 25 points de base. La Direction générale confirme par ailleurs qu’elle est disposée à être active au besoin sur le marché des changes. Elle entend continuer d’observer attentivement la situation, et adaptera si nécessaire sa politique monétaire afin de garantir que l’inflation reste à moyen terme dans la plage de stabilité des prix.