Imprimer

Compte rendu pour 2008

Contenu

Le 4 mars 2009, la Direction générale de la Banque nationale suisse (BNS) a adressé à l’Assemblée fédérale son Compte rendu d’activité pour l’année 2008, conformément à l’art. 7, al. 2, de la loi sur la Banque nationale (LBN). Ce Compte rendu d’activité, qui figure ci-après, est soumis au Conseil fédéral et à l’Assemblée générale des actionnaires pour information et non pour approbation.

Décisions en matière de taux d’intérêt

La Direction générale de la Banque nationale procède en mars, en juin, en septembre et en décembre à une appréciation de la situation économique et monétaire. L’examen approfondi conduit à une décision en matière de taux d’intérêt. Lorsque les circonstances l’exigent, la Direction générale peut adapter la marge de fluctuation du Libor à trois mois en francs sans attendre la prochaine évaluation trimestrielle de la situation. Un tel cas s’est produit à trois reprises en 2008.

Défis de la politique monétaire en 2008

La politique de normalisation du niveau des taux d'intérêt de ces trois dernières années a été poursuivie durant Le climat de grande incertitude concernant le développement des principales variables macroéconomiques et financières a représenté une véritable gageure pour la politique monétaire tout au long de l’année. Si l’augmentation du prix de l’énergie et son impact sur l’inflation et la conjoncture ont mobilisé l’attention de la Banque nationale en première partie d’année, l’intensification de la crise financière et ses effets sur l’économie non financière ont été au centre de ses préoccupations en fin d’année.

Hausse du prix du pétrole

Pour la première fois depuis la mise en place de la nouvelle stratégie de politique monétaire en 2000, l’inflation, poussée par la hausse des prix du pétrole et des matières premières, a dépassé, durant les dix premiers mois de 2008, la limite de 2% définissant la stabilité des prix. Cependant, l’évolution du prix de l’énergie n’a pas mené la Banque nationale à réagir. D’une part, il aurait été inapproprié de vouloir contrer les poussées inflationnistes de court terme; d’autre part, un resserrement des rênes monétaires aurait pu exacerber les effets modérateurs que le prix élevé du pétrole exerçait déjà sur la conjoncture.

Intensification de la crise financière

En seconde partie d’année, la crise financière s’est propagée au monde entier. De ce fait, la situation s’est fondamentalement modifiée. Alors que le prix du pétrole et les pressions inflationnistes ne constituaient plus une menace à moyen et long terme, l’évaluation précise des conséquences de la crise financière sur la conjoncture en Suisse présentait la principale difficulté pour la Banque nationale. Le défi a alors consisté à créer des conditionscadres propres à atténuer le ralentissement économique tout en préservant la stabilité des prix à moyen et long terme.

Appréciation de la situation économique et monétaire du 13 mars

Durant les mois précédant la première appréciation de la situation de l’année, l’environnement international avait continué de se dégrader et les effets de la crise du marché immobilier américain, de se renforcer. Lors de l’examen de mars, la Banque nationale a tablé sur un tassement de la conjoncture plus prononcé qu’auparavant aux Etats-Unis (2008: 1,5%; 2009: 2,4%) et en Europe (2008: 1,7%; 2009: 2%). En outre, elle a anticipé une inflation plus élevée dans les économies avancées, car le prix du pétrole résistait au ralentissement de l’économie mondiale.

En Suisse, au moment de l’examen de mars, l’économie n’était que faiblement affectée par la baisse de la croissance frappant ses principaux marchés d’exportation. Soutenu par une forte demande domestique, le PIB avait crû de 4,2% en termes annualisés au quatrième trimestre de 2007, portant la croissance en 2007 à plus de 3%. De plus, le marché du travail continuait de s’améliorer, le chômage ayant reculé aux environs de 2,5%. La Banque nationale a anticipé une poursuite de la hausse de l’emploi dans la première partie de 2008. Cependant, elle a estimé que la Suisse entrerait dans une phase de ralentissement conjoncturel en raison de la dégradation de l’environnement international. La Banque nationale a ainsi révisé à la baisse ses prévisions et tabl sur une croissance du PIB comprise entre 1,5% et 2% pour 2008.

Durant les mois précédant l’examen, le franc s’était apprécié. En termes effectifs réels, c’est-à-dire en tenant compte des différentiels d’inflation entre la Suisse et ses partenaires commerciaux, le franc avait retrouvé son niveau de 2006. En outre, l’agrégat monétaire M3 avait poursuivi une croissance mesurée, déterminant des conditions monétaires compatibles avec une inflation modérée à moyen et long terme.

Dans ce contexte, bien que les risques inflationnistes aient été revus à la hausse pour l’année en cours, ils étaient plus contenus pour les années suivantes. Etant donné la dégradation des perspectives conjoncturelles et le ralentissement attendu de l’inflation à moyen terme, la Direction générale a décidé, le 13 mars 2008, de laisser inchangée la marge de fluctuation du Libor à 2,25%–3,25%.

La prévision d’inflation publiée au moment de la décision reposait sur un Libor maintenu à 2,75%. Avec une inflation anticipée de 2% pour 2008, la courbe de mars se situait plus haut que celle de décembre. Pour 2009 et 2010, l’inflation prévue se plaçait par contre légèrement plus bas, atteignant 1,4% en fin de période de prévision. La hausse de la prévision d’inflation pour 2008 était due notamment au taux d’utilisation élevé des capacités de production facilitant la répercussion des coûts, aux prix du pétrole et des matières premières ainsi qu’à un effet retardé de la faiblesse du franc observée en 2007. En revanche, l’amélioration des perspectives de renchérissement à moyen et long terme s’expliquait essentiellement par le ralentissement de la croissance plus rapide qu’anticipé en décembre.

y2008q1_l275_f

Appréciation de la situation économique et monétaire du 19 juin

Au moment de l’examen de juin, la croissance de l’économie mondiale, quoique disparate, ne connaissait pas de ralentissement majeur. La crise que traversait le secteur financier s’était propagée au reste de l’économie moins fortement et plus lentement que prévu. De plus, la bonne santé de l’économie mondiale continuait d’alimenter l’augmentation du prix du pétrole, poussant l’inflation mondiale à la hausse. La Banque nationale n’a alors que légèrement révisé à la baisse ses prévisions de croissance aux Etats-Unis et en Europe pour 2008 et 2009.

En Suisse, l’activité économique avait connu une nette accalmie dans les premiers mois de 2008. Le PIB n’avait progressé que de 1,3% au premier trimestre en termes annualisés. Ce ralentissement s’inscrivait dans le sillage de la normalisation de la politique monétaire entreprise depuis plusieurs années. De plus, il était amplifié par l’affaiblissement des exportations et par le repli du volume des transactions boursières qui pesait sur la valeur ajoutée du secteur bancaire. Pour les trimestres à venir, le prix élevé du pétrole et les incertitudes liées à la crise du marché immobilier américain devaient continuer de grever l’activité économique. La Banque nationale a néanmoins continué de tabler sur une croissance du PIB comprise entre 1,5% et 2% pour 2008.

Le franc s’était déprécié par rapport aux monnaies de nos partenaires commerciaux les plus importants durant les mois précédant l’examen de juin, compensant partiellement l’appréciation intervenue en début d’année. Les agrégats monétaires M1 et M2, qui avaient reculé au cours des derniers trimestres, étaient quasiment stables au moment de l’examen. Quant à M3, il continuait de croître modérément. La crise financière perdurant, la santé du marché des crédits était sous haute surveillance. La croissance des crédits hypothécaires, qui s’élevait à 3,3% au moment de l’appréciation de la situation, continuait de faiblir, notamment à cause de la normalisation de la politique monétaire. La croissance des autres crédits demeurait élevée, les banques n’ayant pas resserré les conditions d’octroi de crédits aux ménages et aux entreprises au cours des mois précédant l’examen.

Bien que l’inflation ait dépassé la barre de 2% depuis le mois de décembre 2007, la Banque nationale a estimé que cette situation serait passagère et que le ralentissement attendu de la conjoncture exercerait un effet modérateur sur les pressions inflationnistes. Dans ce contexte, la Direction générale a décidé, le 19 juin 2008, de laisser inchangée la marge de fluctuation du Libor, marge qui demeurait ainsi à 2,25%–3,25%.

La prévision d’inflation publiée au moment de la décision reposait sur un Libor inchangé à 2,75%. Elle dépassait la barre de 2% jusqu’au premier trimestre de 2009. De plus, elle était caractérisée par une certaine persistance, due à l’augmentation du prix du pétrole conjuguée à une activité économique robuste. La prévision montrait cependant que le ralentissement anticipé de la conjoncture, le recul du degré d’utilisation des capacités de production et un effet de base pour ce qui est du prix du pétrole contribuaient à un repli de l’inflation. La prévision indiquait que l’inflation pour 2008 se montait à 2,7%. Elle se repliait à 1,7% pour 2009 et à 1,3% pour 2010.

y2008q2_l275_f

Appréciation de la situation économique et monétaire du 18 septembre

Par rapport à l’évaluation de la situation de juin, la Banque nationale a révisé en septembre ses prévisions concernant l’économie mondiale pour deux raisons. Premièrement, elle envisageait une conjoncture plus faible pour le restant de l’année 2008, et ce tant pour les Etats-Unis (1,8%) que pour l’Europe (1,3%). La reprise de la croissance attendue pour les années à venir allait alors s’en trouver retardée aux Etats-Unis (2009: 1,3%; 2010: 2,8%) comme en Europe (2009: 0,9%; 2010: 2,1%). Deuxièmement, la Banque nationale s’attendait à une baisse moins marquée de l’inflation américaine et européenne en 2009 qu’elle ne l’avait escompté.

Bien que fléchissant, la croissance de l’économie suisse durant la première moitié de l’année était restée relativement robuste malgré la dégradation de la conjoncture mondiale. Le ralentissement devait cependant se poursuivre au cours des prochains mois, notamment à cause de la contraction de l’activité dans le domaine des transactions financières, dans l’industrie manufacturière et dans la construction. Dans la plupart des cas, il s’agissait d’un tassement du dynamisme à partir de niveaux d’activité élevés, l’utilisation des capacités de production se trouvant au-delà des normes historiques. La Banque nationale a ainsi maintenu sa prévision d’une croissance du PIB située entre 1,5% et 2% pour 2008.

Les conditions monétaires étaient pratiquement inchangées par rapport à l’appréciation de la situation de juin. Malgré les turbulences sur les marchés financiers, le franc était resté relativement stable. Le taux de croissance des crédits hypothécaires se maintenait à un niveau comparable à celui de l’examen précédent. Quant aux autres crédits, la crise financière n’avait, au moment de l’examen, aucune répercussion sur leur octroi. Les taux de croissance des agrégats monétaires étaient modérés, voire légèrement négatifs, ce qui laissait escompter un taux d’inflation bas à moyen et long terme.

L’inflation observée au moment de l’examen de la situation, au-dessus de 2%, n’était que passagère, car le ralentissement attendu de la conjoncture allait exercer un effet modérateur sur les prix. La stabilité des prix à moyen et long terme n’était donc pas compromise. Dans ce contexte, la Direction générale a décidé, le 18 septembre 2008, de laisser inchangée la marge de fluctuation du Libor, marge qui demeurait ainsi à 2,25%–3,25%.

Selon la prévision d’inflation publiée en septembre, dans l’hypothèse d’un Libor maintenu constant à 2,75%, la hausse des prix atteignait 2,7% pour 2008 et se repliait à 1,9% pour 2009 et à 1,3% pour 2010 en raison du tassement conjoncturel et de la stabilisation du prix du pétrole. La prévision signalait une inflation légèrement plus persistante dans l’immédiat et dépassait la barre des 2% jusqu’au deuxième trimestre de 2009. La hausse prévue des prix retrouvait, pour les trimestres suivants, un niveau compatible avec la stabilité des prix à moyen terme.

y2008q3_l275_f

Décision extraordinaire du 8 octobre

Dans les semaines suivant la décision de septembre, la crise financière internationale avait gagné en ampleur. Elle s’était notamment manifestée par une augmentation des primes de risque qui avaient entraîné une hausse du Libor de 2,75% à plus de 3%. De plus, la crise financière s’était répercutée de manière tangible sur la conjoncture mondiale. Le ralentissement de l’activité économique aux Etats-Unis et en Europe était ainsi plus marqué que ce qui avait été prévu lors de l’examen de la situation de septembre.

L’économie suisse allait être affectée par ces développements, notamment son secteur d’exportation. La Banque nationale a alors estimé que la croissance économique pour 2009 allait être inférieure à celle attendue lors de l’examen précédent. Par ailleurs, suite à la dégradation conjoncturelle et à la forte baisse du prix du pétrole, l’amélioration des perspectives d’inflation autorisait un relâchement immédiat des rênes monétaires.

Dans ce contexte, en coordination avec cinq autres banques centrales (Banque du Canada, Banque d’Angleterre, Banque centrale européenne, Réserve fédérale américaine et Banque de Suède et avec le soutien de la Banque du Japon), la Banque nationale a décidé, le 8 octobre 2008, d’assouplir sa politique monétaire et de provoquer une baisse de 50 points de base des conditions sur le marché monétaire en visant un passage du Libor de 3% – soit approximativement son niveau au moment de la décision – à 2,5%. A cette fin, la marge de fluctuation a été fixée à 2%–3%.

Décision extraordinaire du 6 novembre

Au début du mois de novembre, les perspectives conjoncturelles internationales avaient continué de se détériorer plus fortement que prévu. Lors d’un nouvel examen de la situation économique et monétaire, la Banque nationale a anticipé une détérioration qui conduirait à une croissance négative en Suisse au cours des prochains trimestres. Le ralentissement de l’activité économique, la baisse du prix du pétrole et l’appréciation du franc au moment de la décision ont accentué le recul attendu de l’inflation.

La Direction générale a, par conséquent, décidé, le 6 novembre 2008, d’abaisser de 50 points de base la marge de fluctuation du Libor à trois mois, marge qui est passée ainsi à 1,5%–2,5%.

Décision extraordinaire du 20 novembre

A la fin du mois de novembre, les signes montraient clairement que la stabilité des prix se rétablirait plus rapidement que prévu grâce au fort recul des prix du pétrole et des matières premières. De plus, la conjoncture internationale s’était encore sensiblement dégradée dans les semaines qui précédaient la décision, ce qui entraînait un risque élevé de détérioration sévère de l’activité économique en Suisse en 2009.

Dans ce contexte, la Direction générale a décidé, le 20 novembre 2008, d’abaisser de 100 points de base la marge de fluctuation du Libor, marge qui est passée ainsi à 0,5%–1,5%. Par cette baisse d’une ampleur sans précédent depuis l’introduction de la nouvelle stratégie de politique monétaire en 2000, la Banque nationale a clairement manifesté sa volonté de favoriser une détente sur le marché monétaire. Elle a également indiqué que, dans les circonstances difficiles qui allaient toucher l’économie suisse, la politique monétaire devait être résolument expansionniste.

Appréciation de la situation économique et monétaire du 11 décembre

La situation internationale au moment de la dernière appréciation de la situation de l’année avait radicalement changé par rapport à l’examen de septembre. La crise financière s’était finalement propagée au reste de l’économie et les pays avancés étaient tous entrés presque simultanément en récession. De plus, avec la baisse de la demande mondiale, les prix du pétrole, des matières premières et des denrées alimentaires s’étaient effondrés. Il en résultait une nouvelle détérioration des perspectives de croissance aux Etats-Unis et en Europe.

La Banque nationale a alors prévu que l’économie suisse serait affectée de plein fouet par ces évolutions. Pour les trimestres à venir, toutes les composantes de la demande, à l’exception de la consommation, devaient reculer. L’effondrement de la demande étrangère devait se répercuter sur les exportations suisses, notamment celles de biens d’équipement. En outre, les investissements devaient être la composante de la demande à se replier le plus fortement. Par contre, la consommation devait continuer de progresser, mais à un rythme plus faible, soutenue notamment par la baisse de l’inflation. La Banque nationale a ainsi anticipé une croissance du PIB pour 2009 située entre –0,5% et –1%.

En ce qui concerne les crédits hypothécaires, leur taux de croissance se maintenait à un niveau comparable à celui de l’examen précédent. Quant aux autres crédits, la crise financière n’avait, au moment de l’examen, aucune répercussion sur leur octroi. Il n’y avait pas lieu de parler de rationnement du crédit (credit crunch). Dans le sillage de la baisse des taux d’intérêt, la croissance des agrégats monétaires s’était accélérée sans pour autant entraîner une augmentation des risques inflationnistes, la forte demande de liquidités provenant essentiellement de motifs de précaution.

Malgré les trois baisses de taux décidées en octobre et en novembre, les risques inflationnistes s’étaient largement dissipés suite à la dégradation des perspectives conjoncturelles et à la chute du prix du pétrole. Des taux d’inflation négatifs pendant quelques mois de 2009 pouvaient même être envisagés. Dans ce contexte, la Direction générale a décidé, le 11 décembre 2008, d’abaisser une nouvelle fois la marge de fluctuation du Libor de 50 points de base, marge qui est passée ainsi à 0%–1%.

La prévision d’inflation publiée au moment de la décision reposait sur un Libor à 0,5%. Elle repassait en dessous de la barre des 2% à partir du quatrième trimestre de 2008. La prévision continuait de reculer jusqu’à la fin de 2010, à l’exception d’une brève hausse au quatrième trimestre de 2009 en raison d’un effet de base provoqué par l’évolution du prix du pétrole. La prévision indiquait que l’inflation se montait à 0,9% pour 2009 et à 0,5% pour 2010. La légère reprise du renchérissement attendu à la fin de la période de prévision s’expliquait par le fait qu’un Libor à 0,5% ne représente pas un niveau d’équilibre garantissant la stabilité des prix à moyen et long terme.

y2008q4_l050_f