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Compte rendu pour 2003

Situation initiale

En décembre 2002, lors de son examen trimestriel de la situation, la Banque nationale tablait sur une croissance de l’économie suisse de 1% en 2003 et sur le fait qu’une reprise durable de la conjoncture n’interviendrait pas avant la seconde moitié de l’année. En partant également de l’hypothèse d’un Libor à trois mois inchangé à 0,75%, elle prévoyait, pour les trois prochaines années, des taux d’inflation compris entre 0,7% (moyenne de 2003) et 1,6% (moyenne de 2005). Aussi lui est-il apparu approprié de maintenir la marge de fluctuation du Libor à trois mois à 0,25%–1,25%, soit au niveau qu’elle avait depuis le 26 juillet 2002.

Abaissement de la marge de fluctuation en mars

Au cours des premiers mois de 2003, il est devenu clair que la reprise de la conjoncture prendrait du retard. La guerre imminente en Irak renforçait cette tendance. Dans une telle situation, la Banque nationale a voulu contrer une revalorisation du franc et, partant, un durcissement des conditions monétaires. Le 6 mars, elle a par conséquent ramené à 0%–0,75% la marge de fluctuation du Libor à trois mois. Elle a également indiqué son intention de maintenir le Libor à trois mois jusqu’à nouvel avis dans la partie inférieure de la marge, soit autour de 0,25%. Pour une raison technique (des taux d’intérêt nominaux ne peuvent être inférieurs à 0%), elle a fixé temporairement une marge de fluctuation plus étroite, soit de 75 points de base, contre 100 points de base précédemment. Le 20 mars, lors de l’examen trimestriel de la situation, la Banque nationale a confirmé cette politique et publié une nouvelle prévision d’inflation (voir tableau ci-après).

Assouplissement des conditions monétaires grâce à la dépréciation du franc

Après l’abaissement, en mars, de la marge de fluctuation du Libor à trois mois, le franc a sensiblement faibli sur les marchés des changes. Ainsi, les conditions monétaires se sont assouplies une fois encore, comme la Banque nationale le désirait. Néanmoins, les données économiques publiées dans la phase qui a suivi ont été un peu inférieures aux attentes. Après avoir ramené, en mars déjà, sa prévision de croissance pour 2003 à moins de 1%, la Banque nationale a tablé, au milieu de l’année, sur une stagnation et, un peu plus tard, sur un repli modéré du produit intérieur brut. Quant au renchérissement, il a une nouvelle fois diminué légèrement.

Aucune autre modification de la marge de fluctuation jusqu’à la fin de l’année

Lors des examens trimestriels de la situation des 11 juin, 18 septembre et 11 décembre, la Banque nationale a maintenu inchangée à 0%–0,75% la marge de fluctuation du Libor à trois mois. Les prévisions d’inflation qu’elle a publiées à ces trois dates s’écartent peu les unes des autres (voir tableau ci-dessous).

Prévisions d’inflation taux annuels moyens en %

Mois
Libor*
2003
2004
2005
2006
Décembre 02
0,75
0,7
0,9
1,6
Mars 03
0,25
0,7
0,9
1,9
Juin 03
0,25
0,6
0,4
1,2
Septembre 03
0,25
0,5
0,2
1,0
Décembre 03
0,25
0,6
0,4
1,0
2,3

* Par hypothèse, le Libor à trois mois reste constant pendant les trois années sur lesquelles porte la prévision.

Les prévisions d’inflation laissent entrevoir une hausse des taux d’intérêt à moyen terme

Sur l’ensemble de l’année, la Banque nationale s’est efforcée de soutenir la reprise de la conjoncture et de maintenir à un niveau bas l’attrait des placements en francs. Elle a estimé mener une politique monétaire expansionniste. Cette politique s’est traduite, dans les prévisions d’inflation, par des taux de renchérissement en hausse sensible vers la fin de la période de trois ans et dépassant la barre des 2% en 2006. Les prévisions d’inflation ont ainsi montré clairement que le bas niveau des taux d’intérêt ne pourra être maintenu à la longue.

Forte expansion des agrégats monétaires

Les agrégats monétaires se sont accrus fortement du fait de la politique monétaire expansionniste. Les risques pesant sur la stabilité des prix n’étaient cependant pas aussi élevés que ne le laissait supposer la vive expansion des agrégats monétaires. En effet, les crédits bancaires ont continué à progresser à un rythme modéré. De plus, l’augmentation des liquidités est due à l’incertitude des investisseurs qui ont marqué une préférence pour la liquidité après leurs mauvaises expériences boursières et compte tenu de la situation économique. La préférence pour la liquidité est particulièrement forte lorsque les rémunérations servies sur le marché monétaire sont proches de 0%. Dans un tel cas, le produit des intérêts ne couvre plus les commissions que les investisseurs doivent payer à la conclusion de certaines opérations sur le marché monétaire. Cela explique notamment la sensible diminution des placements fiduciaires en francs à l’étranger et, en corollaire, l’accroissement des dépôts à vue en Suisse. Ces flux de capitaux ont contribué à l’expansion des agrégats monétaires.

Maintien de la politique monétaire expansionniste en dépit de la vive croissance des agrégats monétaires

La politique monétaire, a estimé la Banque nationale, devra être durcie, mais une fois seulement que la reprise de la conjoncture sera assurée. Etant donné les capacités de production non utilisées, un redressement de la demande ne devrait pas pousser immédiatement les prix à la hausse, de sorte qu’il reste suffisamment de temps pour adapter la politique monétaire.

Graphiques

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