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Berichterstattung über die Geldpolitik 2007

Inhalt

Das Direktorium der Schweizerischen Nationalbank (SNB) übermittelte am 18. Februar 2008 seinen gemäss Artikel 7 Absatz 2 des Nationalbankgesetzes (NBG) erstellten Rechenschaftsbericht 2006 an die Bundesversammlung. Dieser im Folgenden wiedergegebene Bericht wird dem Bundesrat und der Generalversammlung der Aktionäre zur Information, nicht aber zur Beschlussfassung unterbreitet.

Zinsentscheide

Das Direktorium der Nationalbank führt viermal im Jahr – in den Monaten März, Juni, September und Dezember – eine geldpolitische Lagebeurteilung durch, die jeweils in einen Zinsentscheid mündet. Wenn es die Umstände erfordern, kann das Libor-Zielband für dreimonatige Anlagen in Schweizer Franken auch ausserhalb dieser Termine angepasst werden. Ein solcher Fall ist 2007 nicht eingetreten.

Herausforderungen der Geldpolitik 2007

Die in den letzten drei Jahren angewandte Politik der Normalisierung der Zinssätze wurde im ersten Halbjahr 2007 fortgesetzt. Die Nationalbank erhöhte demnach das Libor-Zielband zweimal, um das Zinsniveau so anzupassen, dass die Preisstabilität mittelfristig gewährleistet war und dass es mit der Konjunkturstärke übereinstimmte.

In der zweiten Jahreshälfte arbeitete die Nationalbank in einem veränderten Umfeld. Mit der Steuerung der monetären Bedingungen sollte vermieden werden, dass einerseits die gute Wirtschaftslage die mittelfristige Preisstabilität beeinträchtigt und andererseits die Turbulenzen an den Finanzmärkten zu einer Liquiditätsverknappung führen. Die Herausforderung für die Geldpolitik bestand also darin, die monetären Bedingungen genügend zu lockern, um eine Gefährdung des Wachstums und der Stabilität der Schweizer Wirtschaft durch die Spannungen am Interbankenmarkt zu verhindern, ohne dadurch die Preisstabilität aus den Augen zu verlieren.

Zahlreiche Risiken der Geldpolitik 2007

Wie in den Vorjahren war die Geldpolitik auch 2007 zahlreichen kurz-, mittel- und langfristigen Risiken ausgesetzt. Die Nationalbank beurteilt regelmässig die Wahrscheinlichkeit solcher Risiken, deren Konsequenzen für die Wirtschaft und deren Auswirkungen auf die Geldpolitik.

Kurzfristige Risiken

Zwar stellten die Schwankungen der Erdölpreise während des ganzen Jahres für die Konjunktur wie für die Preisstabilität ein grosses Risiko dar; in der zweiten Jahreshälfte war das Hauptrisiko für die Wirtschaftsaktivität jedoch die Kreditmarktkrise, welche die Finanzmärkte stark erschütterte und den Bankensektor in Mitleidenschaft zog. Die Volatilität der Energiepreise bewog die Nationalbank allerdings zu keinen besonderen Massnahmen, doch die Furcht vor einer Verknappung am Geldmarkt veranlasste sie im zweiten Halbjahr 2007 zu einer Lockerung der monetären Bedingungen.

Mittelfristige Risiken

Das mittelfristig grösste Risiko ist die unsichere weltweite und schweizerische Konjunkturentwicklung. Auch wenn sich die Konjunktur in Europa und in der Schweiz 2007 erwartungsgemäss entwickelte, verstärkten sich in der zweiten Jahreshälfte doch die Anzeichen, die infolge der massiven Korrekturen am Immobilien- und an den Finanzmärkten auf eine deutliche Verlangsamung in den USA hindeuteten. Zudem bedeutete die Schwäche des Frankens gegenüber dem Euro während des ganzen Jahres ein weiteres Risiko für die Preisstabilität.

Langfristige Risiken

Die langfristigen Inflationsaussichten hätten sich verschlechtert, wenn die Nationalbank die Normalisierung ihres geldpolitischen Kurses nicht fortgeführt hätte. Die Anhebung der Zinssätze 2007 war demzufolge unabdingbar, um gute Aussichten für die Preisstabilität zu bewahren.

Geldpolitische Lagebeurteilung vom 15. März

Bei jeder geldpolitischen Lagebeurteilung stützt sich die Inflationsprognose der Nationalbank auf das globale Wirtschaftsszenario, welches als das wahrscheinlichste gilt. Die Konjunkturtrends, die sich 2006 abgezeichnet hatten – Verlangsamung in den USA und starkes Wachstum in Europa –, wurden an der ersten Lagebeurteilung 2007 bestätigt. Die Nationalbank setzte folglich für die USA auf ein Wachstum von 2,8% für 2007 und 3,1% für 2008, und für Europa auf ein solches von 2,3% für 2007 und 2,2% für 2008. Ausserdem wurde erwartet, dass die rückläufigen Erdölpreise die Teuerung in den Monaten nach der Lagebeurteilung weiterhin dämpften.

In der Schweiz war die Konjunktur zum Zeitpunkt der Lagebeurteilung breit abgestützt. In den folgenden Quartalen konsolidierten die meisten Komponenten der Inlandnachfrage sowie die Exporte das Wachstum weiter. Zudem führte die gute, den Arbeitsmarkt stimulierende Konjunkturlage zu einer erneuten Abnahme der Arbeitslosigkeit. Für 2007 ging die Nationalbank somit nach wie vor von einem BIP-Wachstum von rund 2% aus.

Zum Zeitpunkt der Lagebeurteilung hatte sich der Franken gegenüber dem Euro nach einer Schwächphase, welche die Teuerung kaum tangiert hatte, etwas erholt.

In diesem Umfeld war die Einschätzung der Inflationsaussichten zum Zeitpunkt der Lagebeurteilung mit einer erhöhten Unsicherheit behaftet. Während die ausländische Konkurrenz und die Öffnung des Arbeitsmarktes die Preisentwicklung weiterhin dämpften, drohte die Zunahme der Produktionskosten aufgrund der hohen Auslastung der Produktionskapazitäten vermehrt auf die Preise überwälzt zu werden. Die Nationalbank entschied sich deshalb, das Zielband für den Libor um 25 Basispunkte auf 1,75%–2,75% anzuheben.

Die auf einem Libor von 2,25% beruhende Inflationsprognose lag für 2007 auf der am Schluss der Lagebeurteilung aufgeführten Grafik weitgehend unter jener vom Dezember 2006, namentlich wegen des Rückgangs der Erdölpreise. Es folgte ein Anziehen der Inflation – die Prognose verlief über jener vom Dezember –, das stärker als in der vorherigen Voraussage war, und zwar wegen der Abschwächung des Frankens, welche die Auswirkungen der Anhebung des Zinssatzes aufhob. Für 2009 kam die Prognose wieder unter jene vom Dezember zu liegen, da die Anhebung des Zinssatzes seine Wirkung zeigte. Für 2007 wurde eine Teuerung von 0,5%, für 2008 von 1,4% und für 2009 von 1,6% erwartet. Die Inflationsdynamik liess zwar insgesamt nach, doch am Schluss des Prognosehorizonts verstärkte sie sich etwas.

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Geldpolitische Lagebeurteilung vom 14. Juni

Zum Zeitpunkt der Lagebeurteilung im Juni war die Konjunktur in den USA zwar zufriedenstellend, aber etwas schwächer als erwartet. Folglich reduzierte die Nationalbank ihre US-Wachstumsprognose auf 2,2% für 2007 und 3% für 2008. Die europäische Konjunktur war hingegen besser als zuvor angenommen, so dass die neue Prognose für 2007 auf 2,6% angehoben und für 2008 unverändert bei 2,2% belassen wurde.

Die Schweizer Konjunktur war zum Zeitpunkt der Lagebeurteilung vor allem dank der Nachfrage aus den benachbarten Ländern und der Wechselkursentwicklung recht robust. Zudem begünstigte die rege Wirtschaftstätigkeit seit der Lagebeurteilung vom März die Erholung am Arbeitsmarkt. Als Folge davon nahm die Zahl der Arbeitslosen nochmals ab und die Arbeitslosenquote fiel unter 3%. Für 2007 ging die Nationalbank somit von einem BIP-Wachstum von knapp 2,5% aus.

Bei den Wechselkursen hatte sich seit der letzten Lagebeurteilung der Franken gegenüber dem Euro weiter abgeschwächt und seine Aufwertung gegenüber dem Dollar fortgesetzt. Exportgewichtet hatte der Franken 1,7% verloren. Diese Lockerung der monetären Bedingungen federte weiterhin die Auswirkungen der Zinserhöhungen ab und drohte, die Inflation in einem Wirtschaftsumfeld anzuheizen, das sich durch eine hohe Auslastung der Produktionskapazitäten auszeichnete.

Vor diesem Hintergrund war die Preisstabilität verschiedenen Risiken ausgesetzt. Eines dieser Risiken ging von den hohen Erdölpreisen aus. Ein weiteres Risiko ergab sich daraus, dass sich die globale Nachfrage stärker entwickelte als die Produktionskapazitäten. Dazu kam ein Risiko, das aus der Schwäche des Frankens gegenüber dem Euro resultierte. Um mittelfristig eine Beeinträchtigung der Preisstabilität durch die gute Konjunkturlage zu verhindern, entschied sich die Nationalbank, das Zielband für den Libor erneut um 25 Basispunkte auf 2%–3% anzuheben.

Unter der Annahme eines unveränderten Libors von 2,5% lag die mittlere Jahresteuerung gemäss publizierter Inflationsprognose für 2007 bei 0,8%, für 2008 bei 1,5% und für 2009 bei 1,7%. Das Zusammenwirken der hohen Erdölpreise, der kräftigen Konjunkturentwicklung und der Frankenschwäche führte zu einer Verschlechterung der Inflationsaussichten in den Monaten nach der Lagebeurteilung. Ab Mitte 2008 bewegte sich die Teuerung auf ein leicht höheres Niveau zu, als im März vorhergesagt worden war, und erreichte am Ende des Prognosehorizonts knapp 2%.

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Geldpolitische Lagebeurteilung vom 13. September

Die US-Hypothekenkrise, eine scharfe Korrektur am Aktienmarkt und der Mangel an Liquidität am Geldmarkt prägten das internationale Umfeld zum Zeitpunkt der Lagebeurteilung im September. Diese Situation schien die Weltkonjunktur nicht unmittelbar zu beeinträchtigen. Die US-Wirtschaft verzeichnete ein nur leicht schwächeres Wachstum als erwartet, doch die Risiken einer Verlangsamung gegen Ende 2007 mehrten sich. Zudem begannen die Erdölpreise nach einem Rückgang zwischen Mitte Juli und Mitte August wieder anzuziehen.

In der Schweiz war das BIP in der ersten Jahreshälfte kräftig angestiegen und die Beschäftigung hatte sich weiter erholt. Die Produktionskapazitäten blieben somit gut ausgelastet. Die Nationalbank ging unter diesen Umständen weiterhin von einem BIP-Wachstum von knapp 2,5% für das Jahr 2007 aus, dies vorausgesetzt, dass die Unsicherheiten hinsichtlich der Finanzmärkte zu keiner unerwarteten Verlangsamung führen.

Die Inflationsaussichten hatten sich jedoch gegenüber der Juniprognose etwas verschlechtert. Die Entwicklung der Erdölpreise stellte das Hauptrisiko dar. Ausserdem blieb die Auslastung der Produktionskapazitäten hoch und der Franken relativ schwach. Allerdings bestand die Möglichkeit, dass bestimmte Faktoren wie eine allfällige Verlangsamung infolge der Turbulenzen an den Finanzmärkten die Inflationsrisiken einschränkten. Derweil hatten die Wirbel am Geldmarkt den Libor von 2,5% auf 2,9% ansteigen lassen. Unter diesen Umständen und mit Blick auf die Inflationsprognose wurde diese Straffung der monetären Bedingungen als übertrieben angesehen. Somit entschied die Nationalbank, eine Entspannung am Geldmarkt zu fördern. Dazu setzte sie den Libor auf 2,75% zurück und hob gleichzeitig das Zielband um 25 Basispunkte auf 2,25%–3,25% an. Seit dieser Lagebeurteilung strebte die Nationalbank folglich einen Libor von etwa 2,75% an.

Trotz des angehobenen Libors verlief die im September publizierte Inflationsprognose fast gleich wie jene vom Juni. Unter der Annahme eines unveränderten Libors von 2,75% rechnete die Nationalbank mit einer durchschnittlichen Jahresteuerung von 0,6% für 2007, von 1,5% für 2008 und von 1,8% für 2009. Die Inflation zeigte bis zum ersten Quartal 2008 eine steigende Tendenz und ab dem zweiten Quartal eine geringfügige Abflachung. Diese Prognose beruhte hauptsächlich auf der neusten Entwicklung der Erdölpreise. Ab Mitte 2008 wurden ein leichtes Anziehen der Teuerung und sogar ein Anstieg bis auf 2% am Ende des Prognosehorizonts erwartet.

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Geldpolitische Lagebeurteilung vom 13. Dezember

An der letzten Lagebeurteilung 2007 ging die Nationalbank davon aus, dass sich das Wachstum der US-Wirtschaft, die sowohl unter dem ungünstigen Verlauf am Immobilien- und Kreditmarkt als auch unter dem Anstieg der Erdölpreise litt, im Jahr 2008 abschwächen könnte (Prognose: 2,4%). Europa schien noch kaum von der Euroaufwertung und den Finanzmarktturbulenzen betroffen, so dass die Wachstumsaussichten gut blieben, auch wenn sie die Nationalbank für 2008 etwas nach unten korrigierte (Prognose: 2%).

In der Schweiz blieb das Wachstum im dritten Quartal robust und das BIP nahm auf Jahresbasis um 3,3% zu. So setzte sich der positive Trend bei der Beschäftigung in den Monaten vor der Lagebeurteilung in fast allen Sektoren fort. Aufgrund dieser Entwicklung blieben die Wachstumsaussichten für die kommenden Quartale gut und die Nationalbank rechnete für 2008 mit einem BIP-Wachstum von rund 2%, also mit einer Abschwächung im Vergleich zum Vorjahr. Dank dieser Beruhigung konnte eine geringere Auslastung der Produktionskapazitäten erwartet werden.

Die Inflationsaussichten waren weiterhin gut, doch mit grösseren Unsicherheiten behaftet als bei der letzten Lagebeurteilung. Während die erwartete Verlangsamung des Wachstums in der Schweiz und die mässige Expansion der Geldaggregate die Preisstabilität unterstützten, gab es andere Faktoren, die sie gefährdeten. Dazu zählten der Anstieg der Erdölpreise, sollte er sich als dauerhaft erweisen, sowie die weitere Abwertung des Frankens. Vor dem Hintergrund dieser Unsicherheiten sprach sich das Direktorium dafür aus, das Zielband für den Libor unverändert bei 2,25%–3,25% zu belassen und ein Niveau von 2,75% anzustreben.

Unter der Annahme eines unveränderten Libors von 2,75% zeigte die Inflationsprognose für das erste Halbjahr 2008 einen deutlichen Anstieg und lag zeitweise über 2%. Diese Entwicklung war vorwiegend auf den Anstieg der Erdölpreise zurückzuführen. Ab Mitte 2008 und bis zum Ende des Prognosehorizonts lag die Inflation jedoch bei etwa 1,5%. Die plötzliche Veränderung der Aussichten Mitte Jahr ging aus einem Basiseffekt hervor, und der entsprechende Verlauf der Kurve auf einem tieferen Niveau bis zum Ende des Prognosehorizonts war auf die erwartete Verlangsamung der internationalen Konjunktur zurückzuführen.

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