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Politique monétaire dans un environnement de taux d'intérêt bas: l'expérience faite par la Suisse fin des années septante

32e Réunion du «Ausschuss für Geldtheorie und Geldpolitik - Verein für Socialpolitik», Francfort-sur-le-Main, 16 et 17 février 2001 (version remaniée, 9 avril 2001), 11.04.2001

  • Texte intégral en anglais: "Monetary Policy Under Low Interest Rates: The Experience of Switzerland in the late 1970s"
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Notre présente étude est consacrée aux problèmes qui peuvent rendre plus difficile la conduite de la politique monétaire dans un environnement de taux d'intérêt bas. Nous examinons la proposition que Svensson a formulée dans le débat qui porte actuellement sur la politique monétaire du Japon. Svensson suggère aux autorités monétaires japonaises de dévaluer le yen, puis de fixer un objectif temporaire de cours de change, qui serait combiné à un objectif permanent en termes d'inflation. Ainsi, il devrait être possible de stimuler l'économie intérieure japonaise. L'expérience faite par la Suisse à la fin des années septante et au début des années quatre-vingt apporte des éléments de réponse à propos de la pertinence, dans la pratique, de la proposition de Svensson. En 1978, alors que les taux d'intérêt étaient déjà à un niveau bas, la Suisse a été confrontée à un choc déflationniste, déclenché par une vive revalorisation du franc en termes réels. Les taux d'intérêt étant bas, la BNS décida de fixer un objectif temporaire, en termes de cours de change, pour réagir à ce choc. Elle put désamorcer les problèmes de cours de change, mais ne parvint pas à éviter un retour de l'inflation. Dans la présente étude, deux raisons possibles à ce retour de l'inflation sont évoquées: la BNS a peut-être attendu trop longtemps avant de retourner aux changes flottants et/ou sa politique de gestion d'un agrégat monétaire n'était pas sans défauts. A l'aide d'un modèle vectoriel autorégressif (VAR) structurel, nous examinons les raisons qui empêchèrent la BNS de maintenir l'inflation à un niveau bas. Nous déterminons le cap que la BNS aurait probablement donné à sa politique monétaire si elle s'était basée sur des prévisions d'inflation plutôt que sur des objectifs en termes d'un agrégat monétaire. Notre conclusion est que les deux raisons évoquées ci-dessus peuvent expliquer la résurgence de l'inflation. L'analyse VAR est cependant entachée d'une réserve: les turbulences sur les marchés des changes seraient peut-être revenues si la BNS était retournée plus rapidement et plus résolument à des changes flottants. Enfin, l'analyse VAR fournit des résultats qui contredisent les affirmations de Svensson au sujet des effets de l'adoption temporaire de changes fixes sur les taux d'intérêt intérieurs à court terme.