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Questions et réponses sur les pensions de titres et les autres instruments de politique monétaire

Qu'entend-on par pensions de titres?

Les pensions de titres sont des opérations limitées dans le temps, dont les durées vont d'un jour (overnight) à un an. Elles permettent à la Banque nationale d'influer sur le niveau des liquidités dans le système financier et d'approvisionner l'économie en liquidités. Selon les besoins de la politique monétaire et la situation en matière de liquidités sur le marché monétaire, la Banque nationale conclut des pensions de titres destinées soit à injecter, soit à résorber des liquidités. Dans le premier cas, elle achète des titres à une contrepartie et crédite la somme correspondante en francs sur le compte de virement de cette dernière à la Banque nationale. Parallèlement, la Banque nationale convient avec la contrepartie qu'elle lui revendra à l'échéance une quantité équivalente de titres de même catégorie. L'établissement concerné verse un intérêt (taux des pensions de titres) à la Banque nationale pour ce crédit en francs d'une durée limitée couvert par des titres. Les pensions de titres visant à résorber des liquidités (reverse repo) fonctionnent dans le sens inverse: la Banque nationale vend des titres à l'établissement et lui débite la somme correspondante de son compte de virement. Parallèlement, il est convenu qu'elle rachètera les titres à l'échéance. Pour la durée de l'opération, la Banque nationale verse à la contrepartie un intérêt (taux des pensions de titres). Les banques concluent également des pensions de titres entre elles selon ce même principe (marché interbancaire gagé) afin d'optimiser leur gestion des liquidités.

Comment la Banque nationale utilise-t-elle les pensions de titres pour mettre en œuvre sa politique monétaire?

Lorsque la Banque nationale veut poursuivre une politique monétaire expansionniste en réduisant son taux de référence, le Libor à trois mois pour le franc, elle abaisse le taux des pensions de titres dans ses opérations de politique monétaire. De cette façon, elle influence le niveau des taux d'intérêt sur le marché interbancaire. Les coûts de refinancement des banques diminuent alors, ce qui tend à se traduire par une extension de l'offre de crédit. Au contraire, lorsque la Banque nationale souhaite durcir sa politique monétaire en relevant le Libor à trois mois, elle augmente le taux des pensions de titres dans ses opérations de politique monétaire.

Quel rôle ont joué les pensions de titres de la Banque nationale ces dernières années?

Les achats substantiels de devises que la Banque nationale a effectués en 2009 et en 2010 ont entraîné un excédent important de liquidités dans le système bancaire. Entre juillet 2010 et août 2011, la gestion des liquidités a ainsi consisté à résorber au fur et à mesure les liquidités excédentaires au moyen de pensions de titres et d'émissions périodiques de Bons de la BNS. Mi-2011, la forte surévaluation du franc a de nouveau amené un changement dans la gestion des liquidités: la Banque nationale a recouru notamment aux pensions de titres pour augmenter massivement les liquidités, comme l'exigeait la politique monétaire, et les maintenir ensuite à un niveau exceptionnellement élevé. Les achats de devises destinés à appliquer le cours plancher de 1,20 franc pour 1 euro ont entraîné un nouvel accroissement des liquidités sur le marché monétaire en francs. La Banque nationale n'a donc pas renouvelé, en juin 2012, les dernières pensions de titres en cours.

Que rapportent les pensions de titres à la Banque nationale?

La Banque nationale perçoit d'autant plus d'intérêts que le taux des pensions de titres est élevé et que l'approvisionnement des banques en liquidités est abondant. Elle doit en revanche assumer une charge d'intérêts dans le cas des pensions destinées à résorber des liquidités. Il faut toutefois noter que ces opérations ne visent pas à maximiser le rendement, mais représentent un instrument permettant à la Banque nationale de mettre en œuvre une politique monétaire adaptée à l'économie helvétique.

Se peut-il que la Banque nationale doive aussi payer pour des pensions de titres?

Oui. La Banque nationale doit généralement assumer une charge d'intérêts dans le cas des opérations de résorption de liquidités. Dans des circonstances exceptionnelles, il arrive aussi que des pensions de titres destinées à injecter des liquidités induisent des coûts pour la Banque nationale. Le cas s'est présenté par exemple en août 2011, lorsque la Banque nationale a accru massivement les liquidités afin de lutter contre la fermeté du franc. Pour ce faire, elle a recouru entre autres à des pensions de titres destinées à injecter des liquidités, qui ont entraîné une charge d'intérêts.

Quelles contreparties sont admises pour les pensions de titres de la Banque nationale?

En principe, toutes les banques domiciliées en Suisse ou dans la Principauté de Liechtenstein sont agréées comme contreparties de la Banque nationale dans les opérations de politique monétaire. D'autres acteurs des marchés financiers établis en Suisse (par exemple des compagnies d'assurances), mais aussi des banques ayant leur siège à l'étranger, peuvent également être agréés comme contreparties si leur participation aux opérations présente un intérêt pour la politique monétaire et s'ils contribuent à la liquidité du marché monétaire gagé en francs. En 2015, environ 150 banques suisses ou étrangères et huit compagnies d'assurances suisses étaient admises en tant que contreparties de la Banque nationale.

Selon quelles modalités et à quelles conditions la Banque nationale conclut-elle des pensions de titres?

Les pensions de titres peuvent être conclues dans le cadre d'appels d'offres ou d'opérations bilatérales. La Banque nationale procède chaque jour à des appels d'offres sur une plate-forme électronique. Elle communique le taux des pensions de titres auquel elle fournit ou résorbe des liquidités. Ses contreparties peuvent alors soumettre une offre. Par ailleurs, la Banque nationale peut influencer en tout temps les taux d'intérêt sur le marché monétaire en plaçant et en acceptant des offres sur la plate-forme de négoce électronique dans le cadre d'opérations bilatérales. Ce type d'opérations a par exemple été effectué entre août 2011 et juin 2012 pour approvisionner davantage le marché en liquidités. Depuis février 2016, la Banque nationale conclut des pensions de titres au moyen de la plate-forme de négoce électronique CO:RE de SIX Repo SA.

Comment la Banque nationale décide-t-elle des soumissions à prendre en considération?

Les appels d'offres se déroulent normalement à taux fixe. Chaque contrepartie soumet le montant jusqu'à concurrence duquel elle est prête à céder ou à acquérir des liquidités à un taux fixé à l'avance par la Banque nationale (taux des pensions de titres). Si le montant total des soumissions dépasse le volume que la Banque nationale a décidé d'adjuger ou de résorber, celle-ci réduit proportionnellement les montants proposés. Dans les autres cas, la totalité des montants soumis est attribuée ou résorbée. Le taux d'intérêt des pensions de titres, le volume sur lequel elles portent et la durée des opérations sont déterminés en fonction des besoins de la politique monétaire en termes de gestion des liquidités.

Pourquoi la Banque nationale accorde-t-elle uniquement des crédits couverts par des titres?

Sous l'angle économique, les pensions de titres sont assimilables à des prêts. En vertu de l'art. 9 de la loi sur la Banque nationale (LBN), la BNS ne peut effectuer des opérations de crédit avec les banques et d'autres intervenants sur les marchés financiers que si les prêts sont assortis de garanties suffisantes. La Banque nationale se couvre ainsi contre d'éventuelles pertes.

Qu'entend-on exactement par garanties suffisantes?

Dans ses pensions, la BNS admet uniquement des titres de créance à revenu fixe, libellés en francs ou en monnaies étrangères; les émissions d'établissements financiers ne sont en général pas acceptées. En comparaison internationale, les exigences minimales de la Banque nationale en termes de qualité et de négociabilité sont traditionnellement élevées. Les titres de créance doivent en principe être notés AA- ou Aa3 par deux des agences de notation internationales Standard & Poor's, Moody's ou Fitch et faire partie d'une émission portant sur une somme d'au moins 100 millions de francs (titres libellés en francs) ou correspondant au moins à 1 milliard de francs (titres libellés en monnaies étrangères). Les monnaies étrangères actuellement admises sont l'euro, le dollar des Etats-Unis, la livre sterling et les couronnes danoise, suédoise et norvégienne. A l'heure actuelle, environ 95% du volume des titres éligibles est libellé en monnaies étrangères. De plus, d'autres critères doivent être remplis (Note sur les titres admis par la BNS dans ses pensions). Les titres agréés sont répertoriés dans la Liste des titres admis par la BNS dans ses pensions (SNB GC Basket).

Quel volume représentent les titres admis par la BNS dans ses pensions?

La Banque nationale publie les volumes d'émission sur son site Internet dans la Liste des titres admis par la BNS dans ses pensions, qu'elle met à jour quotidiennement. Elle gère en outre un fichier répertoriant les mutations survenues dans cette liste (Titres éligibles: mutations). Ce fichier, lui aussi actualisé chaque jour, contient des informations sur les admissions, les radiations et les échéances de titres au cours des douze derniers mois. De plus, la fonction de recherche en ligne permet de vérifier de manière ciblée si un titre est agréé par la BNS, et la fonction de recherche en ligne concernant les mutations, de se renseigner sur les nouvelles admissions (New), radiations (Exclusion) et échéances (Redemption) de titres dans la liste. Fin 2015, le volume, exprimé en francs, des titres admis par la Banque nationale dans ses pensions s'élevait à environ 9 billions de francs.

Pourquoi la Banque nationale s'appuie-t-elle sur des notations externes pour sélectionner les titres?

Les évaluations de crédit réalisées par les agences de notation fournissent une base d'appréciation à la Banque nationale. Etant donné le nombre de titres à évaluer, il serait très laborieux pour la BNS d'analyser elle-même systématiquement les émetteurs. Ces notations servent également de référence sur le marché des emprunts. Si nécessaire, la Banque nationale peut recourir parallèlement à d'autres indicateurs pour évaluer l'éligibilité des titres.

Que se passe-t-il lorsqu'un titre n'est plus admis par la BNS dans ses pensions?

La Banque nationale met en œuvre résolument sa politique en matière de titres éligibles et publie quotidiennement les mutations dans la Liste des titres admis par la BNS dans ses pensions. Les titres de créance qui perdent leur éligibilité sont immédiatement radiés de la liste. Les banques et les autres intervenants sur les marchés financiers qui avaient fourni de tels titres en garantie à des pensions de titres de la Banque nationale doivent alors les remplacer en temps utile par d'autres titres éligibles.

Que se passe-t-il lorsque les titres fournis en garantie se déprécient fortement en très peu de temps alors qu'ils sont encore éligibles?

Des variations de valeur peuvent survenir pendant la durée des pensions de titres en raison de fluctuations des cours des titres et des monnaies sur le marché. Le système détermine deux fois par jour les différences de valeur qui en résultent et génère automatiquement un appel de marge d'un montant correspondant. La contrepartie y répond généralement en comblant la différence par un transfert de titres. Si aucun titre n'est disponible, le compte de virement de la contrepartie à la Banque nationale est débité du même montant. Cette procédure permet à la BNS de réduire les risques tout en augmentant la stabilité du marché des pensions de titres.

En quoi l'éligibilité des titres à la BNS est-elle importante pour les banques?

Les titres admis par la BNS dans ses pensions jouent un rôle central pour le marché interbancaire gagé en francs. En 2015, la quasi-totalité des opérations passées entre les acteurs du marché financier au moyen du système de pensions de titres étaient couvertes par de tels titres. C'est pourquoi tout changement concernant l'admission des titres peut avoir une influence sur le marché interbancaire des pensions de titres. De plus, les titres admis par la BNS dans ses pensions constituent des actifs liquides de haute qualité au sens de l'ordonnance révisée sur les liquidités.

Quels sont les encours sur le marché des pensions de titres et sur le marché interbancaire en blanc?

Fin 2015, il n'y avait plus aucune pension de titres de la Banque nationale en cours. Au quatrième trimestre 2015, l'encours moyen sur le segment en francs du marché interbancaire gagé de SIX était de quelque 14 milliards de francs; le volume correspondant sur le marché interbancaire en blanc est estimé à un niveau nettement inférieur. L'activité s'était déjà déplacée une première fois du marché monétaire non gagé vers le marché monétaire gagé en 2008, à la suite de la crise financière. Après l'expansion massive des liquidités enregistrée en août 2011, le volume des opérations au jour le jour a fléchi sur le marché monétaire gagé et non gagé en francs. L'activité s'est ensuite légèrement redressée sur le marché monétaire gagé, alors qu'elle stagnait sur le marché monétaire en blanc. En 2015, l'activité est demeurée faible sur le marché des pensions de titres en raison du bas niveau des taux d'intérêt à court terme et de l'abondance des liquidités en francs. L'intérêt négatif prélevé par la Banque nationale a néanmoins entraîné un léger regain d'activité sur le marché des pensions de titres. Les établissements dont les avoirs à vue à la Banque nationale dépassaient leur montant exonéré les ont réduits notamment au moyen de pensions de titres, tandis que ceux qui n'avaient pas atteint leur montant exonéré ont accru leurs avoirs à vue.

Que sont les Bons de la BNS?

Les Bons de la BNS sont des titres de créance en francs productifs d'intérêts émis par la Banque nationale; la première émission remonte à l'automne 2008. Cet instrument permet à la Banque nationale de résorber temporairement des liquidités en francs. Le montant adjugé aux banques lors de l'émission de Bons de la BNS est prélevé sur leur compte de virement à la Banque nationale. Il en résulte une augmentation du poste "Propres titres de créance" au passif du bilan de cette dernière. Les Bons de la BNS ont une durée maximale de douze mois. Ils sont admis par la Banque nationale dans ses pensions et peuvent par conséquent être utilisés comme garanties pour conclure des pensions de titres. A l'instar d'autres papiers monétaires, ils peuvent être négociés sur le marché secondaire. Pour de plus amples informations, se reporter à la rubrique Bons de la BNS.

Selon quelle procédure d'adjudication les Bons de la BNS sont-ils émis?

En règle générale, les appels d'offres pour des Bons de la BNS sont réalisés à taux variable selon la procédure d'adjudication à l'américaine. Peuvent participer à l'appel d'offres toutes les contreparties qui disposent d'un compte de virement à la Banque nationale et qui sont admises à participer au marché des pensions de titres contre francs suisses et au marché OTC spot de SIX Repo AG. Les participants indiquent alors dans leur soumission le montant de liquidités qu'ils désirent céder et le prix (taux d'intérêt) qu'ils souhaitent recevoir; ils peuvent soumettre autant d'offres qu'ils le veulent, même à des taux d'intérêt différents. La Banque nationale acquiert les liquidités auprès des participants aux taux d'intérêt indiqués dans leurs soumissions si ces taux sont inférieurs ou égaux au taux le plus élevé accepté par elle. Les soumissions inférieures à cette limite sont intégralement prises en compte. Si le total des soumissions au taux le plus élevé accepté dépasse le montant résiduel à résorber, ce dernier est adjugé aux participants au prorata de ces soumissions, en fonction du rapport entre le montant résiduel et le montant total des soumissions. Les soumissions supérieures au taux le plus élevé accepté ne sont pas prises en compte.

A quelle fin la Banque nationale recourt-elle à des Bons de la BNS?

En émettant des Bons de la BNS, la Banque nationale est en mesure de résorber rapidement un volume important de liquidités. Elle peut également en racheter sur le marché secondaire afin d'augmenter au besoin les liquidités dans le système financier. Entre mi-2010 et mi-2011, la Banque nationale a émis des Bons de la BNS en vue de résorber des liquidités excédentaires. A partir d'août 2011, à la suite de l'expansion massive des liquidités, elle a cessé d'en émettre, n'a plus renouvelé ceux qui arrivaient à échéance et a racheté une partie de l'encours. Les derniers Bons de la BNS sont arrivés à échéance et ont été remboursés début juillet 2012.

Dans quel but la Banque nationale recourt-elle à des opérations sur devises comme instruments de politique monétaire?

Du 6 septembre 2011 au 15 janvier 2015, la Banque nationale a appliqué un cours plancher de 1,20 franc pour 1 euro en vue de contrer l'appréciation excessive du franc. Pour défendre le cours plancher, elle a dû acheter des devises à hauteur de 17,8 milliards de francs en 2011, de 188 milliards en 2012 et de 25,8 milliards en 2014. Elle a réalisé ses achats auprès de nombreuses contreparties en Suisse et à l'étranger. En 2009 et surtout en 2010, elle était déjà intervenue sur le marché des changes en vue de contrer l'extrême surévaluation du franc. Depuis la suppression du cours plancher, elle peut continuer d'intervenir sur le marché des changes pour influer sur les conditions monétaires. En 2015, elle a acheté des devises pour l'équivalent de 86,1 milliards de francs, la majeure partie de ces achats ayant eu lieu en janvier.

Les devises achetées dans le cadre de ces opérations sont portées au bilan dans les placements de devises, tandis que les francs vendus sont portés au crédit des comptes de virement des banques à la BNS. Contrairement aux autres instruments de politique monétaire (par exemple les pensions de titres ou les swaps de change), les opérations sur devises ont une durée illimitée; en d'autres termes, le bilan de la Banque nationale s'en trouve modifié en permanence. La Banque nationale recourt à d'autres opérations sur devises pour la gestion de ses réserves de devises. Toutefois, comme il ne s'agit pas dans ce cas d'opérations de change contre francs, elles restent neutres sur le plan de la politique monétaire.

Qu'entend-on par taux d'intérêt négatif?

Lorsque le taux de référence de la politique monétaire est déjà proche de zéro mais qu'il convient d'assouplir cette dernière, la banque centrale peut abaisser les taux d'intérêt en zone négative. Le 18 décembre 2014, la Banque nationale a annoncé l'introduction d'un intérêt négatif sur les avoirs que les banques et d'autres intervenants sur les marchés financiers détiennent sur leurs comptes de virement à la BNS. L'intérêt négatif est prélevé depuis le 22 janvier 2015, à un taux de -0,75%. Il a pour but de rendre la détention de placements en francs moins attrayante et de contrer ainsi les pressions à la hausse sur le franc. La BNS accorde à chaque titulaire de compte un montant exonéré fixé individuellement, afin de ne pas grever inutilement le système bancaire. Pour les banques domiciliées en Suisse, la somme exonérée correspond à vingt fois le montant requis pour remplir les exigences légales en matière de réserves minimales pendant une période de référence déterminée. Pour les titulaires qui ne sont pas assujettis à l'obligation de détenir des réserves minimales, le montant exonéré s'établit au minimum à 10 millions de francs (Note concernant le prélèvement d'un intérêt négatif sur les avoirs en comptes de virement). En 2015, les revenus tirés du prélèvement de l'intérêt négatif se sont montés à 1,2 milliard de francs.

Qu'en est-il des exigences en matière de réserves minimales?

L'obligation prescrite par la LBN de détenir des réserves minimales vise à assurer une demande minimale de monnaie centrale de la part des banques; elle répond, par conséquent, à un objectif de politique monétaire. Les actifs en francs qui entrent dans les réserves minimales sont constitués des pièces de monnaie courantes, des billets de banque et des avoirs à vue (avoirs en comptes de virement) à la BNS. Les exigences en matière de réserves minimales s'élèvent actuellement à 2,5% des engagements déterminants, lesquels sont composés de l'ensemble des engagements à court terme (jusqu’à 90 jours) libellés en francs et de 20% des engagements envers la clientèle sous forme d'épargne et de placements. Lorsqu'une banque ne satisfait pas aux exigences en matière de réserves minimales, elle doit verser des intérêts à la Banque nationale, sur le montant manquant, pour le nombre de jours de la période d'application concernée. Etant donné que la politique monétaire des dernières années a permis d'approvisionner abondamment le système bancaire en liquidités, les banques disposent actuellement de réserves minimales correspondant à plusieurs fois le montant prescrit par la loi.

A quels autres instruments de politique monétaire la Banque nationale a-t-elle recouru ces dernières années?

En 2009, la Banque nationale est intervenue à la fois sur le marché monétaire, le marché des changes et le marché des capitaux au moyen d'autres instruments, son objectif étant de générer des impulsions vigoureuses reposant sur une large assise. Cette même année, elle a de plus acheté des obligations en francs de débiteurs privés. En 2010, celles-ci ont été entièrement revendues, ou remboursées pour celles qui étaient arrivées à échéance.